华创证券-中国神华-601088-2024年一季报点评：煤炭产销逆势增长，高长协造就业绩韧性-240430

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　　公司发布2024年一季报，报告期内公司实现营收876.47亿元，同比/环比分别+0.7%/-3.3%，归母净利润158.84亿元，同比/环比分别-14.7%/+39.0%；扣非归母净利润164.6亿，同比/环比分别-11.2%/+9.3%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】同比下滑主要系煤炭售价下跌，环比改善主要系四季度费用计提明显。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　煤炭产销逆势增长，煤化工产销有所下滑。煤炭:2024年第一季度煤炭产量/销量分别为8130/11710万吨，同比2023年同期+1.5%/+8.8%。电力:发电量/售电量分别为553.5/521.6亿千瓦时，均同比+7.0%，得益于公司优越的资源禀赋以及高长协占比，煤炭产销在安监趋严的大背景下依然实现增长。运输:铁路运输量820亿吨公里，同比+10.1%。煤化工:聚乙烯/聚丙烯销量8.95/8.27万吨，同比-1.8%/-3.9%。2024年Q1煤炭/电力/铁路/港口/航运/煤化工板块分别实现毛利率28.9%/16.9%/38.1%/48.6%/11.2%/6.3%,同比分别-4.8pct/+0.8pct/+2.1pct/+5.4pct/+2.1pct/-0.9pct。

　　长协比例略有下滑，主业产能持续增长。2024年Q1公司年度长协/月度长协销售占比分别为50.0%/31.3%，合计约81.3%，同比去年同期下降约5.3pcts，其中年度长协占比下降约7.5pct，我们认为或与2024年长协方案对下游电厂需求覆盖率下滑有关。主业新增产能方面：电力端，一季度新增发电机组167MW，占报告期末本集团发电机组总装机容量为4.5万MW的0.3%；煤炭端，对内蒙古大雁矿业、国能杭锦能源资产收购工作稳步推进，两公司在产、在建煤矿生产能力合计2070万吨/年,剩余可采储量约13.3亿吨。

　　动力煤底价支撑明显，关注非电集中采购需求。4.15日当周动力煤价在经历长达约两周的磨底后迎来反弹，4.15/4.17连涨2轮，累计涨幅+15元/吨至840元/吨企稳，此轮底部反弹我们认为充分反映当前集中度较高下煤企对煤价整体的底部预期。展望未来，Q1对电力需求端和非电端均为淡季，关注后期非电开工率改善，重点指向煤化工“金九银十”的Q3旺季，或有望形成集中采购从而带动煤价上涨。

　　时点股息率约5.9%，控股股东增持稳步推进中。公司始终高度重视对投资者的合理投资回报，2023/2022/2021/2020年分别实现75.2%/72.8%/100.4%/91.8%的高股利支付率。基于我们的2024年公司归母净利润预测以及75%的股利支付率假设，公司的股息率约5.9%（基于2024/4/30收盘价），加以煤电运一体化的稳定盈利预期，配置价值突出；自2023年10月20日至2024年4月19日期间，公司控股股东以集中竞价方式累计增持1159.35万股，占公司已发行总股本的0.06%；增持金额约为3.65亿元，增持计划稳步推进，彰显股东经营信心。

　　投资建议:考虑到产能核增政策变化以及公司2024年一季度业绩等，我们调整公司2024-2026年归母净利润预测为620.76/640.01/648.13亿元（前值为637.03/620.06/628.88亿元）。参考公司近三年历史估值和股息率水平，我们给予公司2024年15倍目标PE，对应目标价46.80元，维持“强推”评级。

　　风险提示：国内需求不及预期，进口煤大幅增长，长协政策变化等