国投证券-宝立食品-603170-主业延续高增，毛利率短期承压-240426

　　事件：

　　宝立食品公布2023年年报及2024年一季报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年实现营收23.69亿元，同比+16.31%；归母净利润3.01亿元，同比+39.78%；扣非归母净利润2.19亿元，同比+12.66%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）23Q4实现营收6.10亿元，同比+8.61%；归母净利润0.60亿元，同比-2.98%；扣非归母净利润0.38亿元，同比-27.84。24Q1实现营收6.24亿元，同比+15.72%；归母净利润0.61亿元，同比-20.36%；扣非归母净利润0.52亿元，同比-7.04%。

　　主业延续高增，空刻仍需调整

　　分业务看，2023年公司复调/轻烹/饮品甜点配料分别实现营收11.5/10.2/1.4亿元，同比+29.3%/1.4%/8.3%，其中空刻网络营收8.7亿元，同比+0.1%。24Q1分别实现3.0/2.7/0.3亿元，同比+27.5%/5.8%/0.6%。我们分析主业有望延续高速增长，空刻于618/双十一期间销售额突破1/1.4亿元，维持线上意面品类TOP1地位，但受到疫后速食品类需求放缓影响，空刻表现仍有承压。分渠道及地区看，24Q1直销/非直销分别实现营收5.1/1.0亿元，同比+16.1%/12.0%，其中第一大客户百胜实现营收3.9亿元，同比+26%，公司作为大客户核心供应商地位稳固。华东/华南/华北/华中/东北/西南/西北/境外分别同比+9.5%/20.7%/76.2%/52.5%/19.7%/135.5%/101.0%/117.3%，经销商增长5家至387家，空白区域持续开拓。

　　毛利率短期承压，费效比稳步提升

　　2023年公司实现毛利率33.1%，同比-1.4pct，其中复调/轻烹/饮品甜点配料分别为21.2%/49.9%/19.8%，同比-3.7/+4.9/-2.3pct，23Q4/24Q1实现毛利率30.9%/32.0%，同比-4.4/-3.1pct，B端竞争加剧及C端促销综合导致毛利率承压。2023年销售/管理/研发费用率同比-0.6/-0.1/-0.2pct，24Q1分别-1.2/-0.1/-0.3pct，费效比稳步提升。2023年综合实现归母净利率12.7%，同比+2.1pct，扣非归母净利率9.3%，同比-0.3pct，23Q4/24Q1扣非归母净利率6.2%/8.4%，同比-3.2/-2.1pct，盈利短期承压。

　　投资建议：

　　公司B端深度合作头部餐饮连锁客户，获得核心客户“厨务委员会”席位，C端空刻不断创新，线上TOP1地位稳固，宝晏逐步放量，开拓烘焙类增长曲线，长期空间值得期待。我们预计2024-2026年收入为27.0/30.8/34.9亿元，净利润为2.7/3.2/3.8亿元，给予6个月目标价19.12元，对应2024年28倍市盈率，维持买入-A评级。

　　风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、食品安全等