浙商证券-兼论3月金融数据：债市“新时代”下低波行情或为常态-240413

　　核心观点

　　稳健的社融增速对应着社会融资需求以及高息资产的供给的下降，债市“资产荒”主逻辑或长期存在，而另一方面，“低收益率+机构欠配+交投策略一致化”导致债市处于波动行情中，长债波段交易难度加大，债持不炒策略最佳。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　波动行情的缘起和演绎

　　（1）底层逻辑：“高资金利率+低票息”以及信用策略的失效，导致机构不约而同的选择了利率久期策略，而“行至低位的收益率+或有利空+长期看多逻辑共识”带动债市博弈加剧，交易诉求主导机构行为。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　（2）行情演绎：以3月初作为起始点，结合行情波动和机构行为（以基金为例）来看，整体演绎如下：①3月1日至3月4日，降仓+降久期，哑铃策略，整体偏空；②3月5日至3月15日，降仓+中性久期，哑铃策略，整体偏谨慎；③3月18日至3月23日，加仓+久期抬升，哑铃策略，整体偏进攻；④3月25日至今，加仓+降久期，阶梯策略，整体偏谨慎。

　　3月金融数据的思考启示

　　（1）就单月视角来看，3月金融数据或反映实体内生融资需求偏弱，“资金空转”关注度不减，政府债发行节奏偏慢等信息。

　　（2）就季度视角来看，一季度金融数据或反映实体活力仍有改善区间，尾部信用主体还本付息压力大、理财平滑收益诉求增加以及非银仍旧相对欠配等信息。

　　新时代下金融数据对应波动行情思考

　　“信贷均衡”和“追求高质量发展”的背景下，社融和信贷的总量会愈发趋于均衡，结构上政府债融资贡献波动项，最终对应金融数据对债券市场的指示意义会弱化，但增速下移对应着债市长牛逻辑不改。

　　映射到行情表现中，稳健的社融增速对应着社会融资需求以及高息资产的供给的下降，债市“资产荒”主逻辑或长期存在，而另一方面，“低收益率+机构欠配+交投策略一致化”导致债市处于波动行情中，长债波段交易难度加大，债持不炒策略最佳。

　　风险提示

　　1、对行情思考和理解有所误判，导致对行情的推演误判；2、对央行货币政策框架假设有误，导致对流动性判断误判；3、机构行为本质上受较多因素影响，线性外推有效性有限；4、实体经济修复超预期，导致政策力度和资产反映超预期；5、地缘政治风险，导致资产定价出现超预期变化。