德邦证券-口子窖-603589-业绩符合预期，改革稳步推进-240506

　　事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收59.62亿元，同比增长16.10%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】实现归母净利润17.21亿，同比增长11.04%；实现扣非归母净利润16.98亿元，同比增长10.75%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2023Q4实现营收15.16亿元，同比增长10.42%；实现归母净利润3.73亿元，同比增长6.95%；实现扣非归母净利润3.66亿元，同比增长4.07%。2024Q1公司实现营业收入17.68亿元，同比增长11.05%；实现归母净利润5.89亿元，同比增长10.2%；实现扣非归母净利润5.87亿元，同比增长10.82%。

　　中高端产品收入稳步提升，省内增速快于省外。公司23年酒类收入58.49亿元，同比增长15.60%。分产品看，23年/24 Q1公司高档白酒收入56.78亿元/16.69亿元，同比+16.58%/+10.57%；中档白酒收入0.76/0.24亿元，同比-19.76%/-12.22%。分区域看，23年省内/省外收入分别同比+17.53%/+6.56%，24Q1省内/省外收入同比+11.77%/+8.51%，省内市场增速高于省外。23年省内经销商净增加18个，省外经销商净增加74个，省内单个经销商收入规模同比增长13.3%，省外单个经销商规模同比下降10.8%。

　　毛利率持续优化，费用率有所提升。23年毛利率为75.19%，同比+1.03pct，分产品看，23年高档/中档/低档白酒毛利率分别为75.87%/44.48%/42.85%，同比+0.26pct/+3.02pct/+15.08pct。销售费用率/管理费用率分别同比变化+0.25/+1.61pcts，销售费用率提升系加大消费者促销投放所致，管理费用率提升主要是因为咨询服务费、折旧摊销费、股权激励费用增加。综合影响下23年归母净利率同比下降1.32pct至28.87%。24Q1毛利率同比下降0.15pct，销售费用率/管理费用率分别变化-0.59/+0.09pct，毛利率和费用率基本平稳，归母净利率略下降0.31pct至33.34%。

　　投资建议：我们认为公司仍将受益安徽市场扩容，随着改革的稳步推进，盈利能力有望持续上行，预计24-26年公司营业收入分别为67.9/75.3/83.5亿元，同比增速为13.8%/10.9%/11.0%。预计归母净利润分别为20.3/22.7/25.4亿元，同比增速为17.6%/12.1%/11.7%，维持“增持”评级。

　　风险提示：新品推广不及预期风险，竞争加剧风险，宏观经济环境调整风险