天风证券-金属与材料行业专题研究：白银的时代，时代的白银-240425

　　某种程度上来说白银是更复杂版本的黄金，金融属性和工业属性共同对其定价。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】金银比（gold silver ratio）是通过对黄金和白银价格的比较得出的数值，用于分析金银价格的技术分析。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）黄金和白银近十年的价格走势趋同，黄金和白银价格上涨的幅度与发生的时间段又存在不同，这些异同点是由黄金和白银的各自属性决定的。黄金金融属性强于商品属性，白银不仅有金融属性，它的需求状况更能体现经济发展的趋势，工业属性在白银的定价模式里具有较高比重。

　　白银市场呈现出供需偏紧的态势。白银供需端的主要矛盾是供应端受限，包括矿产银产量增长放缓和再生银供应的减少，矿产银占供给端绝大多数的供应量白银的供应一直维持在2.5万吨左右，矿端没有较大的增量。而需求端，工业应用占到了总需求的50%左右。2021-2023年，白银供需缺口持续存在，缺口量达1591，7393，4419吨，需求的主要变化来源于工业应用的扩展和投资需求的增加。白银的工业需求从2020年的1.59万吨增长至2023年的2.04万吨，其中光伏需求从2020年的0.26万吨增长至2023年0.60万吨。

　　金银比下行驱动主要来自于经济复苏或货币总量扩张。回顾历史上金银比出现大幅变化时期，在经济放缓且美联储开始放宽货币政策时，黄金表现显著优于白银，金银比大幅上升；在宽松货币政策推出一段时间后的经济复苏期，白银表现显著优于黄金，金银比大幅下降。此外，在美联储两轮的量化宽松期，货币总量扩张推升通胀预期，金银比显著下行。

　　当前金银比达到90左右的历史高点，白银的价格或被显著低估。历史上，金银比超90的情况仅出现了几次，通常与特定的地缘政治情况或经济环境有关。例如，1991-1992年间地缘政治紧张和去年9月的降息潮都影响了金银比。从历史角度来看，金银比的平均水平在40:1-50:1之间。随着经济活动的逐步恢复和市场情绪的变化，金银比有望得到调整，预示着未来白银价格的潜在上涨空间。建议关注：盛达资源、兴业银锡、银泰黄金。

　　风险提示：美联储降息的不确定性风险，美国通胀持续性超预期风险，黄金矿山项目投产不及时风险，白银价格承压风险。