德邦证券-2023年10月美国非农数据点评：失业率接近触发衰退判断阈值-231106

　　核心观点：10月非农数据如期降温但尚未引致衰退预期，为美联储继续暂停加息提供进一步数据支撑，“经济走弱→紧缩放缓”交易加码，美元流动性压力迎来喘息期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】10月非农就业因纳入汽车业等罢工影响如期降温，考虑到新增非农就业绝对水平仍较为可观（近3个月均新增就业超过20万），未来三个季度美国经济大概率延续暂时软着陆走势。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）向前看，美国通胀的上行风险在于四季度的超级核心通胀或仍存的黏性对通胀下行进一步的阻挠，与近期美股回升、美债利率大幅回落再度带来的“金融条件转松→实体需求改善→通胀再抬升”反馈；下行风险则在于失业率存在进一步抬升进而触发Sahm's Rule（当近三个月均失业率比过去12个月的最低值高出0.5%时，判断经济陷入衰退）中的“技术性衰退”交易，即当失业率触及4.0%，Sahm’s Rule会确认判断美国经济进入衰退，尽管这和去年连续两个季度GDP负增长一样属于教科书式的而非真实的衰退，但仍然会一时强化市场的衰退交易。

　　供需结构：供需双弱，缺口小幅收敛，时薪受信息技术拖累环比走弱，失业率反弹。居民调查问卷CPS显示（图2），10月新增非机构人口21.4万，新增劳动力-20.1万人，新增的人口与减少的劳动力均流向非劳动力，导致10月新增非劳动力41.6万人，劳动参与率由62.8%下行至62.7%。10月就业人口减少34.8万，20.1万来自劳动力的减少，14.6万来自新增失业者，导致失业率由3.8%上升至3.9%，就业率由60.4%下降至60.2%。10月劳动参与率的修复边际放缓，从结构看，16-19岁劳动参与率从36.5%飙升至37.9%，或与学生贷款重启有关，而主力就业群体25-54岁与55+群体劳动参与率均回落，劳务供给修复势颓。季调口径下，美国当前劳务供给缺口（与疫情前趋势线比）尚余216万。从供需缺口看，尽管9月职位空缺数仍小幅超预期，但就业人数的减少使得劳务需求相比供给更弱，供需缺口由前值313.8万小幅收敛至304.7万。供需均衡下，时薪环比+0.2%，预期+0.3%，前值由+0.2%上修至+0.3%，时薪同比+4.1%，预期+4.0%，前值由+4.2%升至+4.3%。时薪环比不及预期，且服务业时薪环比自4月以来首度降至+0.3%以下。但同时，需注意到生产与非管理岗时薪环比+0.34%，较前值+0.31%继续反弹，且从结构看，时薪环比很大程度受到信息技术-1.23%（前值+0.2%）的断崖式下跌拖累，除此之外的服务行业时薪环比大多有不同程度的走阔。

　　劳务需求：汽车业罢工拖累制造业就业，服务业就业显著降温。企业调查问卷CES显示（表1），10月新增非农就业15万人，8、9月新增非农分别下修至16.5万、29.7万，其中8月是仅次于6月10.5万的低位。从结构看，商品生产行业就业减少1.1万，其中机动车&零件业因罢工新增制造业工人-3.32万。服务业行业出现不同程度降温，教育医保（+8.9万，前值+7.8万）仍是新增就业的主力，商贸运输（-0.1万，前值+4.3万）与休闲餐旅（+1.9万，前值+7.4万）是最大的两个弱项。截至最新，除采矿伐木、休闲餐旅外，美国非农各行业缺口（与2019.12相比）已出现不同程度的“充分修复”，总体缺口率为3.4%。

　　风险提示：美联储过早开启降息周期引发通胀反弹甚至失控；美联储紧缩周期维持时间过长，引发金融系统流动性危机；失业率超预期快速回升。