东吴证券-卫星化学-002648-2023年三季报点评：Q3净利润延续增长，新材料布局加速推进-231024

　　事件：公司发布2023年三季度业绩，实现营业收入308.8亿元，同比+11%；实现归母净利润33.9亿元，同比+11%；实现扣非净利润33.6亿，同比+19%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】其中23Q3单季度，实现归母净利润15.5亿元，同比+525%、环比+37%，扣非净利润14.0亿元，同比+1327%、环比+20%，业绩符合预期，其中公司利润已连续三个季度实现环比改善。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　 C2板块：乙烷价格维持中低位，成本优势依然突出。1）上游方面，Q3期间美国乙烷均价为215美元/吨，环比+62美元/吨，以Q3均价测算，乙烷裂解制PE净利润约1212元/吨，较石脑油路线的超额优势约1090元/吨。向后看，我们认为在美国天然气库存整体高位运行的背景下，美气价格不具备大幅上行基础，乙烷裂解的成本优势将持续存在。2）下游方面，Q3期间C2下游需求表现依然较弱，产业链以平稳运行为主，其中聚乙烯/乙二醇/环氧乙烷/聚醚大单体/乙醇胺/DMC/苯乙烯价格分别环比+1%/-2%/-3%/+1%/+3%/-11%/+9%，价差分别环比+12%/-11%/-10%/+13%/+19%/-37%/+8%。

　　 C3板块：产业链景气回升，丙烯酸丁酯、双氧水表现亮眼。1）上游方面，Q3期间华东丙烷均价为626美元/吨，环比+86美元/吨，以Q3均价测算，PDH制PP净利润约-38元/吨，较石脑油路线的超额优势约186元/吨。2）下游方面，Q3期间C3下游需求表现良好，产业链景气上行，其中聚丙烯/丙烯酸/丙烯酸丁酯/双氧水价格分别环比+4%/5%/10%/83%，价差分别环比+77%/+25%/+518%/+314%。丙烯酸丁酯、双氧水受阶段性补库和现货趋紧驱动，价格价差增长亮眼。

　　拟斥资15亿收购嘉宏新材，进一步完善C3产业链布局。1）2023年9月12日，公司全资子公司连云港石化与卫星控股、昆元投资签署股权转让协议，连云港石化拟以15.2亿元现金收购卫星控股和昆元投资所持有的嘉宏新材100%的股权，本次收购完成后嘉宏新材将成为公司的全资孙公司。2）根据公告披露，截至2023年7月31日，嘉宏新材已建成3套45万吨/年双氧水装置、1套40万吨/年PO装置，且均已实现满负荷运行。嘉宏新材双氧水的原材料氢气来自于连云港石化的副产氢气，本次收购将减少公司与关联方的关联交易，并使得公司双氧水总产能增长至182万吨，其中外售量可超过92万吨/年。3）此外，嘉宏新材现有储备土地1500余亩，本次股权收购完成后，公司将有序推进90万吨烯烃原料加工及下游HPPO、丙烯腈、ABS、丙烯酰胺等高性能材料产业链项目，进一步实现强链补链。

　　下游扩产进行中，大量项目落地贡献业绩。1）80万吨丁辛醇项目：计划于23年底中交，将填补丁辛醇原料的空白，形成“丙烯-丙烯酸-丙烯酸酯”的产业链闭环。2）26万吨高分子乳液项目：目前处于加速推进阶段，有望进一步拓宽丙烯酸酯下游向高端涂料乳液、电池粘合剂、涂覆剂等化学新材料发展。3）20万吨精丙烯酸项目：计划于24年投产，将为下游SAP产品扩张提供配套支持。4）4万吨EAA项目：预计于24年底投产，并新增5万吨/年二期项目规划，有望率先实现EAA国产化替代。

　　 α-烯烃技术突破，高端聚烯烃布局未来可期。1）α-烯烃中试技术通过成果鉴定，产业化进程有望提速。公司是国内α-烯烃领域第一梯队，目前公司自主研发的千吨级α-烯烃中试技术已成功通过石化联合会成果鉴定，结果显示该技术整体达到国际先进水平，1-辛烯纯度指标优于国内外同类产品水平。目前10万吨级的α-烯烃和POE工业化装置建设正在稳步推进，预计将于24年底建成投产。2）公司依托α-烯烃技术突破，进一步布局α-烯烃综合利用项目，为公司长期发展打开想象空间。公司计划投资257亿元在连云港基地投资建设α-烯烃综合利用项目，建设内容包括250万吨α-烯烃轻烃配套原料、50万吨α-烯烃、60万吨POE、100万吨茂金属聚乙烯、80万吨PVC、1.5万吨聚α-烯烃、5万吨超高分子量聚乙烯等产品。此前公司已与SINOGAS及其关联方签订了6艘原料运输船舶租赁协议，从船舶资源端落实了原材料的供应保障，目前该项目正在按期推进，计划于2024年初开工建设，项目投产后公司有望成为国内领先的高端聚烯烃产品供应商。

　　盈利预测与投资评级：综合考虑嘉宏新材等项目收购，我们调整公司2023-2025年归母净利润为46、66、79亿元（此前为44、62、75亿元），按2023年10月24日收盘价计算，对应PE分别11.2、7.8、6.6倍。公司依托低价轻烃原料，全面进军高端聚烯烃领域，α属性强化，维持“买入”评级。

　　风险提示：项目审批不及预期，需求复苏迟缓，原材料价格大幅上涨