民生证券-中国海油-600938-2023年年报点评：业绩韧性凸显，储产再创新高-240322

　　事件：2024年3月21日，公司发布2023年年度报告。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年，公司实现营业收入4166.09亿元，同比下滑1.33%；实现归母净利润1238.43亿元，同比下滑12.60%；实现扣非归母净利润1251.88亿元，同比下滑10.74%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　23Q4毛利率同环比提升，归母净利率因税金提高环比下滑。23Q4，公司实现营业收入1097.9亿元，同比下降1.16%，环比下降4.32%；实现归母净利润262.0亿元，同比下降20.45%，环比下降22.68%。在公司优秀的成本管控下，23Q4毛利率为50.68%，同比提升1.58pct，环比提升3.89pct，而归母净利润环比大幅下降、归母净利率下降5.67pct的原因是23Q4税金及附加占收入的比重环比提高了4.82pct，若考虑23Q4和23Q3税金及附加相等，则公司23Q4归母净利润有望达到295.4亿元，全年归母净利润有望实现1271.8亿元，同比23年仅下滑10.25%，在油价下滑17.23%的背景下，公司业绩韧性凸显。

　　净证实储量再创新高，油气产量同比增8.7%。截至2023年末，公司净证实储量达到67.84亿桶油当量，储量替代率高达180%，储量寿命连续7年稳定在10年以上，增储步伐稳步前行。2023年，公司净产量达6.78亿桶油当量，同比增长8.7%，连续五年创历史新高；其中，石油液体产量529.5百万桶，同比增长8.1%，天然气产量8647亿立方英尺，同比增长11.0%。2024年，公司继续稳产增产，提高采收率和生产时率、降低自然递减率，多个重点项目于2023下半年和2024年初投产，如巴西Buzios5项目2023年6月投产、高峰日产量20万桶油当量，陆丰12-3油田开发项目2023年9月投产、高峰日产量3万桶油当量，渤中19-6凝析气田I期开发项目2023年11月投产、高峰日产量3.7万桶油当量，圭亚那Payara项目2023年11月投产、高峰日产量22万桶油当量，巴西Mero2项目2024年1月投产、高峰日产量18万桶油当量，同时公司陆上天然气产量实现5年增长约3倍。据公司规划，2024-2026年目标产量将进一步达7.0-7.2、7.8-8.0、8.1-8.3亿桶油当量，产量增长势头不减。

　　提质降本增效，桶油主要成本同比下滑。公司深挖成本下降潜力，一方面，不断提升钻完井核心技术能力，缩短项目开发周期；另一方面，开发平台向工程标准化转变，推动新项目增速提效。2023年，公司桶油主要成本管控效果明显，同比下降5.13%，其中，桶油作业费/折旧摊销/弃置费/销售管理费用/除所得税以外的其他税金分别为7.54/14.06/0.83/2.29/4.11美元/桶，同比分别下滑2.58%/4.16%/2.35%/9.49%/10.65%。

　　高额资本支出推动增储上产。2023年公司完成资本支出1296亿元，其中，勘探、开发、生产资本化的支出占比分别为15.28%、63.81%、19.68%。2024年公司计划资本支出1250-1350亿元，同比23年实际完成额相对稳定。

　　分红率43.6%，A/H股股息率分别为4.00%/6.86%。2023年公司建议派发年末含税股息0.66港元/股，加上年中股息的0.59港元/股，全年含税股息合计1.25港元/股，股息支付率达43.6%，以2024年3月21日收盘价和港币兑人民币中间价0.9071计算，A/H股股息率分别为4.00%/6.86%。

　　投资建议：公司储产空间高，成本管控能力强，兼具成长性和高分红的特点，且随着国资委将上市公司价值实现和市值管理分别纳入到公司绩效评价体系和央企负责人考核中，央企被低估的估值有望实现理性回归。我们预计，公司2024-2026年归母净利润分别为1373.40/1487.86/1579.00亿元，EPS分别为2.89/3.13/3.32元/股，对应2024年3月21日的PE分别为10/9/9倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：油气勘探建设不及预期，国际局势变动对原油价格造成冲击，宏观经济不及预期，能源政策变动风险。