国信证券-中国软件国际-0354.HK-深度绑定华为算力，昇腾智算中心核心运营商-231130

　　事项：

　　公司事件：截至23年11月27日，公司23年累计回购金额4.37亿港币。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】根据Wind统计数据，23年共有168只港股公司回购，其中41只股票年内回购金额超亿元，公司回购金额位列第十三位，彰显公司信心。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　国信计算机观点：1）智能云业务：公司深度绑定华为云业务，全面拥抱华为云能力建设，受益于华为云增长，收入占比持续提升。2）泛ERP：同头部厂商（华为、浪潮、用友、金蝶等）深度合作，目前高端ERP软件仍以海外品牌为主，国产替代正当时。3）鸿蒙：具备完整南北向能力的HarmonyOS元服务合作伙伴，深度参与鸿蒙生态的推广与赋能，乘鸿蒙东风，拉动业绩增长。4）昇腾：AI大模型催生算力需求，智能算力增长进入快车道，叠加美国AI芯片禁令收缩，国产AI芯片迎来机遇期；公司深度绑定华为算力，看好轻资产AI云租赁新模式。5）首次覆盖，给予“增持”评级。预计2023-2025年营业收入为200.38/240.02/276.40亿元，增速分别为0.2%/19.8%/15.2%；归母净利润为9.18/11.82/13.56亿元，对应当前PE为19/14/13倍，给予“增持”评级。6）风险提示：基石业务下游需求复苏不及预期风险，高端ERP国产替代不及预期风险，昇腾智算中心运营数量不及预期风险。

　　风险提示

　　（一）估值的风险

　　我们采取了相对估值法，得出公司的合理估值在7.8-9.8元，该估值是建立在相关假设前提基础上，特别是对可比公司参数的选定，都融入了很多个人判断，进而导致估值出现偏差的风险，具体来说，我们选取了与公司业务相同或相近的企业的相对估值指标进行比较，但由于公司体量不同、市场不同（美股、A股、港股）带来的估值偏差，进而可能存在估值偏高的风险

　　（二）盈利预测的风险

　　1）我们假设公司未来3年收入增长0.2%/19.8%/15.2%，可能存在对客户需求回暖以及新业务发展偏乐观，进而高估未来3年业绩的风险。

　　2）我们预计公司未来3年毛利率分别为24.6%/25.0%/25.0%，可能存在对公司成本估计偏低、毛利高估，从而导致对公司未来3年盈利预测高于实际的风险。

　　3）若新业务拓展不及预期，存在高估未来3年业绩的风险。

　　（三）经营风险

　　1）基石业务下游需求复苏不及预期风险。公司基石业务下游客户主要包括互联网、运营商、银行等，随着全球宏观经济环境向好，下游客户需求有望逐步复苏，但复苏的节奏和时间存在不确定性，进而引起公司经营业绩的波动。

　　2）高端ERP国产替代不及预期风险。我国ERP软件国产化率约70%，但主要占据中小企业市场，而中大型企业的高端ERP软件仍以海外品牌为主，其中SAP和Oracle市占率分别为33%和20%，考虑到企业ERP软件使用粘性及转换成本问题，存在高端ERP国产不及预期风险。

　　3）昇腾智算中心运营数量不及预期风险。国内多个城市拟建昇腾智算中心，公司目前拥有西安等几个城市的昇腾智算中心的运营权，随着参与者增加，市场竞争加剧，存在公司昇腾智算中心的运营数量不及预期的风险。