华西证券-资产配置日报：财政的力量-241014

　　复盘与思考:

　　10月14日，12日财政发布会传递积极信号，14日开盘后股债商齐涨。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】股市方面，上证收益指数、沪深300指数分别上涨2.07%、1.91%；科技类表现更优，科创50、创业板指分别上涨3.01%、2.60%；中证可转债指数上涨1.53%；7年期利率债收益率普遍下行1-3bp左右，10年、30年利率债收益率则基本持平前一交易日。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）境内商品价格延续上涨趋势，基建地产品类中，螺纹钢、铁矿石、沥青、玻璃价格分别上涨1.36%、1.97%、1.02%、5.33%；贵金属方面，黄金、白银价格分别上涨1.37%、1.69%。

　　央行逆回购维持适度投放，资金利率逐渐在低位站稳脚跟。10月12日、14日两个交易日中，尽管期间无逆回购到期，央行依旧维持232亿、195亿的资金投放；市场情绪整体维持乐观，民生银行资金情绪指数分别为35.5%、41.6%，维持在中性偏松的范围。对应至资金利率方面，R001及R007分别为1.55%、1.88%，较上周四的R001、周五的R007基本持平（周六调休缘故，R001需与周四比较）。此外，在资金面逐步转松的过程中，R与DR的资金分层开始保持在10-20bp区间，或反映本轮资金“重定向”后，非银固收类产品的负债端将告别此前的充裕状态，R与DR的利差可能会重新波动起来。

　　结合资金日内走势来看，DR001开盘加权值位于1.35%低点，早盘小幅升至1.43%附近并围绕其窄幅震荡至午盘，尾盘资金边际转松，DR001一度下行至1.29%，再次触及临时正回购的启动利率。交易所隔夜成本同样演绎尾盘回落行情，下午2点半后，GC001由1.84%直落至1.48%，交易所的借贷压力也在尾盘大幅缓解。

　　存单一级发行利率进入下台阶的瓶颈期，据各银行10月15日存单发行报价，1年期大型国股行存单发行报价开始向1.92%聚集，6个月、9个月发行利率小幅降至1.90%，下行进程略微减速。或受到一级定价的影响，二级存单收益率定价较为坚挺，并未跟随短端利率债行情下行，截至10月14日，6个月、9个月、1年期存单收益率持稳于1.93%一线。

　　下午开始，9月进出口、金融数据相继出炉，虽然分项数据普遍弱于市场预期，但从尾盘资产定价来看，市场并未对政策出台前的数据给与过多定价。9月美元计价口径下的出口数据同比+2.4%，进口同比+0.3%，均不及+5.9%、+1.2%的Wind一致预期，且9月出口较8月出现了环比下滑的现象。据海关总署在发布会上的解释，9月的台风天气、航运不畅、旺季提前均是扰动因素，增速放缓或多为短期波动，债市也暂未对出口数据变化过度定价。

　　尾盘金融数据接力出炉，9月新增社融3.76万亿元，高于市场预期的3.52万亿元；新增金融机构口径人民币贷款1.59万亿元，低于市场预期的1.75万亿元。从同比视角来看，二者均不及2023年9月对应的数字4.13、2.31万亿元。拆分社融及信贷数据的细项，政府债净发行依旧是9月社融的主要支撑（同比多增5433亿元），居民及企业的需求则延续下降趋势，例如居民新增中长贷同比下滑3170亿元，企业新增中长贷同比下滑2944亿元，债券融资同比下滑1911亿元，或反映9月居民提前还贷，企业保持观望的现象仍存，且信用债市场调整也给企业发债带来冲击。然而，即便数据如此，由于政策“组合拳”落点在9月末，市场更倾向于相信“9月数据尚未反应政策变化”，因此尾盘10年、30年国债收益率虽有下行，但幅度仅在1bp左右，再次面对“强预期”与“弱现实”，这一次债市的反映更为冷静且理性。

　　A股行情边际回暖，上证指数上涨2.07%，深证成指上涨2.65%。全天成交额16490亿元，较10月11日放量619亿元，较5日均值缩量7204亿元。全市95%的个股实现上涨，较10月11日的8%明显上升。分市值来看，小微盘股反弹幅度相对较大，国证2000和Wind微盘股指数分别上涨3.69%和3.38%。而沪深300上涨1.91%。风格层面，价值股仍然占优，国证价值指数上涨2.37%，成长指数上涨1.85%。分行业来看，科技板块领涨，计算机、国防军工和电子涨幅靠前；消费板块表现靠后，食品饮料、美容护理、商品零售涨幅相对不明显。

　　今日行情反弹离不开政策层面的支撑。10月12日国新办新闻发布会释放偏积极信号，市场情绪有所改善，推动行情企稳回升。从具体的行业表现来看，地产表现出色，SW房地产指数上涨3.85%，或与发布会提到“叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推动房地产市场止跌回稳”相关；SW银行指数上涨3.35%，其中建设银行和农业银行分别上涨4.78%和4.14%，或与发布会提到“发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本”相关；基建板块则受化债预期驱动，SW建筑材料、建筑装饰指数分别上涨4.05%和3.72%。

　　金融、地产和基建表现亮眼，与2023年7月政治局会议召开后一周的行情较为相似。2023年7月24日，政治局会议提出“要切实防范化解重点领域风险”，其中对“房地产市场平稳健康发展”和“有效防范化解地方债务风险”都进行了指导。在此后的一周内（2023年7月24日至31日），地产、银行、建筑建材均有出色表现，与今日行情相似，或进一步佐证这些板块的走强主要受地产&化债政策推动。

　　在情绪回暖的支撑下，事件性因素对板块行情的催化效果进一步放大。华为概念迎来大幅上涨，Wind华为鸿蒙指数大涨8.49%，或与华为原生鸿蒙操作系统（HarmonyOSNEXT）开始公测&OpenHarmony技术大会举办相关。SW地面兵装、军工电子指数分别上涨6.91%和5.33%，或受地缘局势边际变化影响。Wind商用航天指数上涨6.76%，或受SpaceX成功回收“Super Heavy”助推器的驱动。

　　整体来看，市场对10月12日国新办新闻发布会的反应偏积极，短期大幅下跌的风险有所缓解，银行、基建等政策利好板块行情或有支撑。今日盘后，9月进出口&金融公布，其中出口数据不及市场预期，海关总署提到台风天气、航运不畅等解释，关注明日出口链行情。同时，市场目前更多定价9月底以来的增量政策，而9月数据尚未反映这些政策的效果，数据高低可能对后续行情的影响有限。

　　风险提示

　　货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

　　流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。

　　财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。