民生证券-中国有色矿业-1258.HK-2023年半年报点评：自产铜产量超预期，价值重估会有时-230902

　　事件：2023年8月30日，公司发布半年度业绩。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023H1，公司营业收入为18.44亿美元，同比减少16.5%，归母净利润为1.86亿美元，同比减少5.6%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）归母每股基本收益为4.97美仙，同比减少5.5%。单季度看，2023Q2，公司归母净利润0.987亿美元，同比增长7.6%，环比增长13.4%。业绩超我们预期。

　　2023H1公司归母净利润同比减少5.6%，主要是由于钴产品售价下降而成本大幅提升造成毛利同比减少；铜产品尽管量价齐跌，但由于自产铜占比提升，成本回落，因此铜产品整体毛利同比提升。①量：自产铜产量超预期。2023H1公司粗铜/阴极铜/代加工铜产品产量分别为14.5/7.2/4.6万吨，同比分别变化12.2%/-0.4%/+26.6%，其中自产粗铜/阴极铜分别为4.64/4.10万吨，同比分别增长44.5%/5.8%，自产铜合计为8.7万吨，同比增长23.3%，完成年度生产计划的54.4%。产量增长主要受益于谦比希东南矿体产量同比增长86.3%至2.5万吨（检修较22H1更少），刚波夫矿业产量同比增长13.7%至1.67万吨（得益于公司主动调整生产模式以及优化出铜时段，积极应对当地频繁停电情况）。②价：由于铜价回落，公司粗铜和阴极铜2023H1售价分别同比下降9%/12%至8028/7833美元/吨，由于下游湿法冶炼厂需求旺盛，硫酸价格同比增长17%至317美元/吨。钴价同比下滑76%至1.4万美元/吨。③成本：铜产品成本下行。由于自产铜产量增加，公司粗铜和阴极铜2023H1销售成本分别同比降低17%/11%至6749/4214美元/吨。由于钴产量下降，产能利用率较低，导致固定成本分摊增加，钴单位销售成本同比大幅增加至8.2万美元/吨。④毛利：公司2023H1整体毛利同比减少941万美元。粗铜/硫酸/铜产品加工服务2023H1毛利分别同比增长5425/1359/1134万美元，其中铜产品加工服务的毛利增长主要得益于铜加工费同比上涨使得单位毛利提升；阴极铜/液态二氧化硫/氢氧化钴含钴2023H1毛利分别同比减少3606/910/4344万美元。

　　核心看点：①内生性增长：中色卢安夏巴鲁巴中露天矿项目和刚波夫西矿体复产项目均于2022年启动，后续或可贡献增量，中色非矿东南矿体产量仍有提升空间。②外延式并购：集团层面为解决同业竞争问题，刚果金公司和Deziwa铜矿有望注入上市公司。③进入港股通，流动性改善初见成效，价值重估仍在进行中。

　　投资建议：公司自产铜产量稳中有增，以现有资源量和产量测算，公司的市值显著低估。考虑到自产铜产量增长超预期，我们上调公司盈利预测，预计2023-2025年将分别实现归母净利润3.64、3.82和4.03亿美元，EPS分别为0.10、0.10、0.11美元，按照美元：港币7.85的汇率，对应2023年8月31日收盘价的PE分别为6/5/5X。维持“推荐”评级。

　　风险提示：产品价格下跌、地缘政治、汇率波动、项目进展不及预期风险等。