西南证券-量化方法在债券研究中的应用二：换手率因子在股债中的差异性与增强作用-240402

　　换手率因子在可转债和股票中表现出较大差异。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】第一，换手率较高的可转债，可转债表现较好，而正股表现较差。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）可转债换手率最高的组10，组10可转债下月平均收益率为1%，而正股下月平均收益率为-0.53%。第二，股票日均换手率因子在沪深A股和可转债正股中都是表现较好的负向因子，即股票日均换手率越低的股票下期表现更好。但是，股票换手率和可转债换手率对于可转债收益率的预测并没有显著的负相关，相反正股和可转债日均换手率越高的可转债，下期表现更好。

　　针对换手率在股债中的差异性，在理论上从可转债收益分解角度来看，可转债与股票收益率的差异受纯债价值和估值收益的影响。从估值角度来说，换手率较高时，热度高更容易带来可转债估值收益。从债券价值来说，相比于正股，热度过后的下跌，可转债的债券性质具有抗跌属性。

　　在可转债收益预测中，我们开发出两个基于可转债换手率的因子：转债相对换手率因子和转债正股换手率差异因子。转债相对换手率因子在可转债的分组检验中，随着可转债相对换手率的升高，组4到组1，组合下期收益率递增。相对换手率最高的组合，组1年化收益率为16.94%，这说明可转债换手率相对起来后，未来收益率表现会更好。在股票中并不存在这种明显的现象。

　　转债正股换手率差异因子与转债下期收益率正相关，IC累计曲线累计向上，在2020.05至2021.06期间有一段回撤。22年之后正相关性更强。转债正股换手率差异最高的组1年化收益率16.01%。这说明转债正股相对换手率差异越大，可转债未来收益率表现会更好。

　　最后，由于换手率因子在可转债中的独特性，对于换手率因子在可转债中的应用，我们有以下两种思路：

　　第一，仅根据可转债换手率指标构建组合，抓住换手率在相对升高的可转债机会。在日均换手率前50%的可转债中，选择相对换手率最高的TOPN（10/20/30）只转债构建组合，2018.02至2024.02期间，TOP20组合的年化收益率为18.97%，夏普比率为1.02，最大回撤率为12.16%，相对中证转债指数的年化超额收益率为14.57%。

　　第二，与双低因子相结合，在双低前50%的可转债中，选择相对换手率最高的TOPN（10/20/30）只转债构建组合。TOP20组合的年化收益率为22.32%，夏普比率为1.39，最大回撤率为11.02%，相对双低TOP20组合的年化超额收益率为6.98%。分年度来看，2022年TOP20组合的超额收益率为14.52%；2023年的超额收益率为8.62%。2024年的超额收益率为-6.12%。

　　风险提示：本文的研究是基于对历史数据的统计和分析，因子的历史收益率不代表未来收益率。若市场环境发生变化，因子的最终表现可能发生改变。