国信证券-泡泡玛特-9992.HK-全产业链一体化运作的潮玩龙头-240105

　　公司概况：公司为潮玩行业规模最大、成长最快的企业。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】泡泡玛特以IP为核心，布局全产业链，运营水平和消费者触达能力持续提升、品牌知名度和美誉度良好。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2021年开始公司布局海外渠道，出海十分顺利，年收入呈现象级增长，2022年海外收入占比达到10%，2023年持续提升。

　　行业概况：中国潮玩行业市场规模近500亿元，泡泡玛特份额位居第一。潮玩是拥有IP和潮流属性的玩具，主要消费群体为40岁以下且具备一定消费能力的年轻群体，可以满足消费者的社交需求和情感需求。潮玩行业发展迅猛，行业规模从2015年的68亿元增长至2022年的478亿元，年均复合增长率超过30%。从竞争格局看，泡泡玛特份额8.5%，在中国潮玩行业位居第一。

　　业务介绍：公司的IP开发、IP运营、产品制造、供应链、渠道铺设、会员运营能力领先。1）IP为核心壁垒：公司形成了庞大的IP矩阵，核心IP（SKULLPANDA、MOLLY、DIMOO、THEMONSTERS）稳健增长、生命周期长，自有IP占比持续上升；2）开发流程清晰，IP孵化能力强：公司的IP孵化能力强，产品开发流程清晰，在产品的推出节奏上较为克制，IP孵化成功率高；3）渠道布局全方位触达消费者，会员运营能力强：公司建立了对线上、线下渠道全面覆盖，2023上半年会员数达3038.8万人，会员贡献销售额占比92.2%，会员复购率44.5%，粘性强。4）产品制造能力强，柔性供应链实现供需动态平衡。

　　成长动力：产品端IP商业化成功率高，渠道端国内开店节奏恢复、出海开店空间充足。1）从产品端看，IP商业化成功率高，未来推新节奏加快。此外，除了盲盒以外，公司还推出迷你潮玩并增加收藏、陈列等玩法，增加趣味性。2）从渠道端看，线下机器人商店开店节奏恢复，线上抖音渠道成长迅猛。3）海外收入呈现象级增长，文化出海顺利，海外开店空间充足。

　　投资建议：看好潮玩龙头在国内的业绩恢复和在海外的成长空间，维持“买入”评级。公司的头部IP维持亮眼表现，新品推出节奏稳定，IP打造与运营能力得到持续验证；此外，公司的海外市场维持高速增长，成为公司的新增长极。我们维持盈利预测，预计2023-2025年经调整后归母净利润分别为11.2/15.6/19.2亿元，分别同比增长135%/40%/23%；摊薄EPS分别为0.83/1.16/1.42，当前股价对应PE=20/14/11x，维持“买入”评级。

　　经营风险

　　一、供应链管控能力不足的风险：公司的业务涉及IP、生产、发售环节，可能排期和管控问题导致库存积压或供不应求，影响公司的业绩。

　　二、渠道扩张不及预期风险：拓展线下门店的前期费用通常较高，如果公司的线下门店扩张节奏或新开店的店效不及预期，将会损失开店前期的装修费用、租金费用等等。

　　三、潮牌IP衰减速度快于预期的风险：潮玩商品的核心是IP价值，IP运营和IP产品如果不能紧跟潮流趋势、满足消费者的需求，可能存在IP价值衰减、IP产品销售不及预期的风险。

　　四、行业竞争加剧的风险：国内潮玩行业竞争激烈，公司市场份额位列第一。如果行业竞争进一步加剧，公司的行业地位将受到挑战。