国金证券-五月利率债供给前瞻：供给脉冲及货币宽松或是债市核心交易点-240506

　　基本内容

　　从已披露的5月地方债供给公告看，节后一周（5.6-5.10）将发行地方债1695亿，其中新增一般债39亿，新增专项债921亿，再融资一般债315亿，再融资专项债420亿，新增专项债周度发行规模已超4月全月发行规模（883亿）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　一、五月初地方债供给环比激增，但超季节性特征尚不明显

　　剔除节假日因素后，5月初发行规模仅次于2月同期（1788亿），明显高于1月（0）、3月（579亿）和4月（751亿），或反映出5月供给环比激增。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）分地区看，山东、广东、福建和吉林分别公告发行地方新增专项债62亿、611亿、200亿和48亿，其中福建已完成5月新增专项债发行计划，山东、广东和吉林分别完成计划的21、69%和80%。

　　我们对比历史同期，发现今年5月初地方债并未呈现出明显超季节性特点，无论发行还是净融资规模均处于近五年偏低水平，或源于提前批大多于5月发行完毕，导致历史同期发行量处于较高水平，可关注5月下旬地方债发行进度。

　　二、前四月供给节奏偏缓，主要由于专项债发行偏慢，三方面原因导致进度滞后

　　2024年1-4月，地方债合计发行1.92万亿，新增债券发行9708亿，其中一般债2483亿，专项债7224亿。从供给节奏看，1-4月新增债券发行进度（累计发行规模占提前批次比重）达36%，而2019-2022年（剔除2021年）同期均值为88%，分类别看，一般债发行进度达57%，同期均值为87%，专项债发行进度达32%，同期均值为88%。

　　针对为何专项债发行偏慢，我们认为主要有以下三方面原因：1）提前批额度下达及项目申报时间相对较晚；2）2023年Q4发行近1.4万亿的特殊再融资债及1万亿的增发国债，地方债提前批发行紧迫性下降；3）目前发行的专项债大部分用于老项目开工及在建项目续建，我们从4月公告的9-13期山东专项债的一案两书中发现24年新审批项目数量为16个，占比仅6%，5月发行的6-10期福建专项债并无24年新审批项目，可见项目审批慢为主因。

　　据国家发展改革委微信公众号4月23日消息，发改委联合财政部完成2024年地方政府专项债券项目筛选工作，共筛选通过专项债券项目约3.8万个、2024年专项债券需求5.9万亿元左右。完成初步筛选后的项目将反馈给地方政府，地方政府后期项目评审及发行进度或有所加快。同时发改委提及重点要督促指导各地方严格把握项目质量要求，切实加快项目建设和资金使用进度，推动尽快形成实物工作量。在此背景下专项债发行有望提速，建议关注5、6月专项债项目中新审批通过项目的开工建设比例提升情况，或拉动新开工及实物工作量。

　　三、五/六月或将迎地方债及国债、特别国债供给高峰，发行脉冲或成为债市交易重点

　　目前有30余个省份及计划单列市公布了5-6月地方债发行计划，其中5月计划发行8880亿，6月计划发行7226亿，合计1.61万亿，从地区层面看，5-6月广东计划供给超2000亿，江苏、山东和安徽三地计划供给超1000亿。

　　5、6月新增债券分别计划发行5425亿和4729亿，若按计划足额发行，6月末地方债提前批次完成进度或达73%，而历史同期（剔除2021年）均已完成了提前批次发行工作，我们预计5-6月地方债实际供给完成度或在85%以上，且由于目前仍有部分地区未公告发行计划，5、6月实际供给规模（新增债+再融资债）有望超7500亿和6200亿。从区域看，目前仅20个省份发行了新增专项债，其中山东、浙江、广东和江苏四个经济大省在1-4月新增专项债发行规模占比达51%，12个化债重点省份中仅内蒙古、重庆和广西发行了新增专项债，规模合计712亿，其余9省尚未发行专项债，或反映项目储备不足且地域分布不均，后续可关注重点省份专项债发行计划及化债与发展间的平衡。专项债供给提速同时仍需关注国债与政金债供给放量，我们测算5月国债净融资或达7500亿，6月考虑特别国债发行或超8000亿，5、6月利率债发行规模达2.4万亿和2.8万亿，净供给达1.5万亿和1.3万亿，单月供给放量明显。

　　风险提示

　　统计口径误差风险；数据缺失偏差风险；政策不确定性。