东海证券-新乳业-002946-公司简评报告：低温业务保持增长，盈利能力加速提升-240903

　　事件：公司发布2024年半年报，上半年实现营业收入53.64亿元，同比增长1.25%；实现归母净利润2.96亿元，同比增长25.26%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2024Q2实现营业收入27.51亿元，同比-0.94%，实现归母净利润2.07亿元，同比增长17.72%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）受到“一只酸奶牛”出表的影响，上半年营收增速放缓，利润实现较快增长。上半年整体业绩符合预期。

　　低温产品保持增长，华东华北地区增速领先。分产品，2024H1液体乳营收48.44亿元，同比+0.54%；奶粉营收0.35亿元，同比-15.20%。上半年公司低温产品保持增长，其中低温鲜奶实现中高个位数增长，低温酸奶实现中个位数增长，常温产品同比个位数下降。公司围绕“鲜”字构筑护城河，其中“24小时”持续全国矩阵化布局，中高端系列同比增长超30%；高端品牌朝日唯品鲜奶同比约+15%，主要由于B端渠道带动；高端鲜奶整体同比约+15%。低温酸奶增长主要由于公司的努力坚持以及产品创新，“活润”系列通过新品驱动同比+15%。分地区，2024H1年西南/华东/华北/西北地区的营收增速分别为-6.87%/+4.66%/+20.21%/-12.68%。华东和华北地区增速领先，而西北、西南等地区常温奶业务较多，受到上半年常温奶收入增速整体放缓的影响略有下滑。分渠道，上半年直营模式占比54.28%，营收同比+1.29%；经销模式占比45.72%，营收同比-0.72%。上半年DTC业务收入持续增长，其中远场电商业务同比+15%。

　　盈利能力加速提升，产品结构和成本持续优化。2024H1公司净利率5.68%，同比+1.03pct，净利率提升明显，主要受益于原奶价格下行以及产品结构调整的影响；经营活动现金流量净额6.84亿元，同比-23.34%，主要受到春节跨期的影响。2024H1销售费用率为16.12%，同比+0.46pct，其中Q2销售费用率15.21%，同比-0.6pct。2024H1管理费用率为4.47%，同比+0.13pct。2024H1财务费用率1%，同比-0.52pct，主要由于利息支出下降。随着公司产品结构和成本端的持续优化，以及费用率的改善，公司盈利能力将持续提升。

　　投资建议：公司以“鲜立方战略”为核心方向，加持强有力的现代化媒体营销力，率先“强势”突围，优先实现“泛全国化”布局，抓住市场机遇，精准卡位低温奶高端市场。考虑到行业需求承压，竞争加剧，我们预计2024-2026年归母净利润分别为5.63/6.43/8.08亿元（前值分别为6.22/7.87/9.62亿元）；EPS分别为0.65/0.75/0.94元（前值分别为0.72/0.91/1.11元），对应PE估值为14/12/10倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格波动风险，产品推广不及预期，行业竞争加剧风险。