东莞证券-酱油行业深度报告：BC端推动行业稳健发展，短期关注需求复苏-240130

　　我国酱油市场规模稳步增长，集中度有较大的提升空间。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】酱油作为传统的调味品，在我国调味品市场中拥有稳定的消费群体，近几年我国酱油市场规模稳步增长。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）随着需求稳步复苏，消费力逐步恢复，预计我国酱油市场规模后续仍有增长空间。集中度方面，我国酱油竞争格局相对分散，形成了以海天为首的一超多强的竞争格局。2020年以来受疫情以及原材料价格上涨幅度较大等因素影响，部分酱油企业利润承压。与此同时，随着监管要求日益严格，质量不达标的小企业将逐步被市场淘汰。在行业不断优化整合的背景下，我国酱油的市场份额未来有望进一步向龙头企业靠拢。

　　餐饮端与零售端齐发力，推动酱油需求增加。餐饮端，我国消费目前处于弱复苏，短期来看春节是传统的消费旺季，预计春节返乡、亲友聚餐等将提振餐饮消费力的恢复，进而有望带动酱油需求复苏。中长期来看，外出就餐频率增加、外卖渗透率不断提高、城镇化水平提高等因素，将成为催化酱油需求增加的重要因素。零售端，我国人口结构变化与消费场景外延带动酱油开拓小型化产品，酱油产品结构有所升级。此外，在居民生活水平不断提高以及健康意识日益增强的背景下，我国高端酱油市场规模稳步增长，增速快于酱油行业整体增速，零添加有望成为行业未来发展趋势之一。但与此同时，消费两级分化的局面仍将存在。

　　投资策略：维持食品饮料行业超配评级。目前我国消费弱复苏，行业经过前期震荡调整后估值处于近五年相对低位水平。从社零数据来看，我国餐饮复苏弹性更大。目前已进入春节备货旺季，春节返乡、亲友聚餐等有望带动消费力修复，进而提振酱油动销。中长期来看，虽产品分化或仍是常态，但随着消费者健康意识的提升，零添加有望成为行业未来发展趋势之一。若后续成本下降，叠加产品结构优化，有望带动行业盈利水平提高。在此过程中需要结合经济复苏进度进行判断，积极关注需求、成本等边际拐点。标的方面，建议关注餐饮渠道占比较高的调味品龙头海天味业（603288）、诉讼问题解决叠加新任管理层上任的中炬高新（600872）、专注于零添加、推动产品结构升级的千禾味业（603027）等。

　　风险提示：原材料价格波动风险，渠道扩张不及预期，新品推广不及预期，终端需求不及预期，行业竞争加剧，宏观经济影响等。