海通国际-中国石油石化行业：油气公司估值方法及国内外估值对比-240304

　　油气公司估值方法。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】从估值方法看，企业估值通常分为绝对估值和相对估值法，绝对估值通过对未来现金流折现来评估公司当前价值，相对估值则通过可比公司估值指标对比来衡量。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）对于油气公司而言，绝对估值通常选用PV10指标来衡量油气资产价值，将公司未来净现金流按照10%贴现率折现；相对估值除PE、PB外，国际上还考虑EV/EBITDA、市值储量比等。

　　油价是影响油气公司估值的重要因素。油价直接影响油气公司盈利及未来储量估计，从而影响油气公司估值。从绝对估值看，油价影响油气企业未来现金流假设；从相对估值指标看，其通常也受到油价波动影响。以PB为例，2013年以来（截至2024年2月底），埃克森美孚、雪佛龙PB与油价的相关系数分别为0.64、0.75。

　　绝对估值法：PV10。油气公司PV10受油价波动影响较大，2022年国际原油均价（布伦特）99美元/桶，中石油、中海油、中石化油气资产折现价值（PV10）分别为17576亿元、8297亿元、4088亿元；2021年布伦特均价71美元/桶，中石油、中海油、中石化PV10分别为14011亿元、5196亿元、2516亿元。目前，以上游为主的中石油、中海油企业价值EV（股权价值+带息债务-货币资金，截至2024年2月底）仍低于2022年PV10价值，而海外油气企业，如埃克森美孚、雪佛龙、康菲石油、西方石油企业价值均高于2022年PV10价值。

　　相对估值：三桶油PB、EV/EBITDA相对较低。我们选取国内三桶油与海外代表性油气公司（包括全球五大跨国油气龙头埃克森美孚、雪佛龙、壳牌、道达尔、BP，以及美国页岩油企业EOG能源、康菲石油、西方石油）进行估值对比。

　　（1）从PB、EV/EBITDA看：三桶油A股、港股低于海外，其中页岩油企业平均最高。截至2024年2月底，三桶油A股、港股平均PB分别为1.3倍、0.8倍，海外平均1.9倍；EV/EBITDA分别平均3.7倍、3.3倍，海外平均4.7倍。其中，页岩油企业PB、EV/EBITDA分别为2.5倍、5.3倍。页岩油龙头企业拥有较好业绩弹性，2022年随着油价涨至高位，EOG、康菲、西方石油平均ROE达到40%以上，行业领先。

　　（2）从市值储量比看：海外“当前市值（截至2024年2月底）/2022年储量”平均18.5美元/桶。其中纯油气企业中，中海油A、康菲石油市值储量比相对较高，分别达到26.6美元/桶、20.0美元/桶。近年来，中海油A、康菲石油产量维持较快增长，2019-2023年产量年均复合增速均在7%-8%，领先其他同行。

　　股息率：三桶油高于海外平均水平。截至2024年2月底，三桶油A股平均股息率（TTM）5.0%，港股平均8.3%，高于海外平均4.0%水平。

　　投资建议。与海外相比，三桶油整体估值较低，且随着国企改革深化，三桶油推动转型升级、提升经营质量，并加强股东回报，建议关注石化央企中国石油、中国海油、中国石化投资机会。

　　风险提示。油气价格大幅波动；转型升级不及预期等。