民生证券-恒立液压-601100-深度报告：液压需求复苏，丝杠放量在即-240131

　　 2012-2021年，恒立液压在液压行业的全球份额从0.5%升到4.2%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2021年，全球液压行业约304亿欧元，国内约107亿欧元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2019年，我国液压行业下游占比最大的为工程机械（40.5%），其次分别为航天航空（8.7%）、冶金机械（8.6%）、工程车辆（7.8%）、农业机械（5.3%）、矿山机械（4.2%）、汽车（3.3%）等。当下，全球液压行业市场份额掌握在国外企业手中，龙头为博世力士乐，2012年其份额为24.2%，2020年降至15.7%，派克汉尼汾、伊顿KYB均出现了份额下滑的情况，而我国企业快速提升，恒立液压为其中优秀代表，全球份额从2012年的0.5%快速提升至2021年的4.2%。

　　预计2024年国内挖机需求触底，公司非挖业务持续突破。挖机下游以基建、地产、采矿为主，2023年三者固定资产投资完成额（简称“工程量”）合计达39.3万亿元，yoy+0.8%，我们预计2024年同比+2.7%，增速提升。2021-2023年工程量同比+12.4%/+1.8%/+0.8%，国内挖机销量-6.3%/-44.6%/-38.3%，国内挖机销量连续3年跑输，参考2012-2015年，我们预计国内挖机可能在2024年见底，且我们预计2024年下半年国内挖机销量存在同比转正可能。非挖领域液压市场约为挖机的2倍（2019年），2022年，公司非挖收入合计27.4亿元，yoy+23.5%，占总收入比例达33.5%，提升9.7pct，非挖下游领域持续突破。

　　海外核心客户持续突破。公司海外收入占总收入的比例从2010年的1.4%提升至2016年的29.2%，后随着国内工程机械产业复苏，海外收入占比降至2020年的11.8%（2017-2020年，公司海外收入从6.4亿元提升至9.3亿元），2021-2022年海外收入占比进一步提升至13.3%和21.4%，2022年公司海外收入达17.5亿元。以卡特为例，2010年公司进入卡特贡献链体系，公司依靠强硬的产品力持续开拓海外客户，主要开拓时间集中在2018-2023年，产品从挖机油缸到挖机泵阀，到非挖油缸、泵阀。公司目前客户包括诸多全球500强。

　　公司前瞻性布局电缸及丝杠业务，2024年放量在即。2021年9月，公司非公开发行募资50亿元用于投资建设墨西哥项目、线性驱动器项目、通用液压泵技改项目、超大重型油缸项目，其中线性驱动器项目建成后形成10.4万根标准滚柱丝杠电动缸、4500分重载滚柱丝杠电动缸、750根行星滚柱丝杠电动缸、10万米标准滚柱丝杆和10万米重载滚柱丝杠产能。其中电缸及丝杠业务的设备、人员逐步到位，2024年电缸及丝杠业务放量在即。

　　投资建议：预计公司2023-2025年归母利润分别是24.1/28.8/34.8亿元，对应PE分别是27x/23x/19x，考虑到公司较强的竞争力及产品的延展性较强，维持“推荐”评级。

　　风险提示：行业需求低于预期风险，新品开拓进展低于预期风险。