申万宏源-注册制新股纵览：灿芯股份，一站式芯片定制头部服务商-240322

　　本期投资提示：

　　AHP得分——剔除流动性溢价因素后，灿芯股份2.22分，位于总分的36.3%分位。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】灿芯股份于2024年3月26日询价，将在科创板上市。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）剔除流动性溢价因素后，我们测算灿芯股份AHP得分为2.22分，位于科创体系AHP模型总分36.3%分位，处于下游偏上水平。考虑流动性溢价因素后，我们测算灿芯股份AHP得分为2.24分，位于科创体系AHP模型总分的39.2%分位，位于下游偏上水平。假设以90%入围率计，中性预期情形下，灿芯股份网下A、B两类配售对象的配售比例分别是：0.0333%、0.0286%。

　　一站式芯片定制服务厂商，全球市占率第五。公司聚焦系统级（SoC）芯片一站式定制服务，是境内少数具有先进工艺全流程设计能力并有成功芯片定制经验的企业，拥有覆盖主流逻辑工艺节点与包括BCD、EFLASH、HV、SOI、LCOS、EEPROM等特色工艺节点的完整芯片定制能力。2020年至2023年上半年，公司芯片定制项目主要集中在65nm及以下工艺节点，且65nm及以下工艺节点收入呈现整体上升趋势。公司为客户提供芯片定制服务最终转化为客户品牌的芯片产品被广泛应用于物联网、工业控制、消费电子、网络通信、智慧城市、高性能计算等行业。根据上海市集成电路行业协会报告显示，2021年度公司占全球集成电路设计服务市场份额的4.9%，位居境内第二位，全球第五位。

　　芯片设计能力突出，有望受益于竞争格局改善。芯片设计效率与一次流片成功率成为芯片设计公司在激烈的市场竞争中保持竞争优势的关键因素，但目前中国芯片项目流片成功率超过90%以上的集成电路开发者仅约30%。2020年至2023年上半年，公司成功流片超过530次，一次流片成功率超过99%。随着制程工艺的不断发展，芯片设计难度及设计风险不断提升，芯片设计企业在市场竞争、开发成本、设计难度与流片风险等方面面临的挑战大幅加剧，小型芯片设计服务企业技术能力难以满足市场需求，头部厂商市场份额有望进一步扩大。

　　绑定中芯国际头部厂商，募投提高IP自主可控。在大型SoC定制设计技术方面，公司技术覆盖芯片前道及后道设计环节中。在半导体IP开发技术方面，现阶段推进关键IP国产化是市场的选择也是国家战略的需求。公司具备中国大陆自主先进工艺的设计能力并在先进工艺实现自研高速接口IP及高性能模拟IP布局，截止2023年上半年已自主研发形成超过200个高性能IP，本次募投项目也将开发物理层、控制器及相关高速IP，进一步提高IP的自主可控。此外，公司与中国大陆技术最先进、规模最大的晶圆代工厂中芯国际建立了战略合作伙伴关系，代表着公司是中国大陆实现领先的“自主、安全、可控”设计服务企业之一。

　　与可比公司对比：营收规模、毛利率、研发投入占比均不及芯原股份，但归母净利规模、业绩复合增速领先。我们选择芯原股份（688521）作为灿芯股份的可比上市公司。2020年-2023年上半年，灿芯股份营收规模、综合毛利率、研发支出占营收比重均不及芯原股份，但归母净利高于芯原股份。2020年-2022年公司营收、归母净利复合增速分别为60.42%、132.26%，领先芯原股份。截至2024年3月21日收盘，芯原股份市盈率（TTM）为-69.47倍，所属I65软件和信息技术服务行业截至2024年3月21日近一个月静态市盈率为52.59倍。

　　风险提示：灿芯股份需警惕客户定制芯片量产需求不及预期、供应商集中、毛利率波动、无实际控制人和控股股东等风险。