交银国际-固德威-688390-业绩短期承压，并网逆变器爆发、储能去库结束将推动逐季修复-240426

　　欧洲户储去库导致业绩短期承压：公司去年营收/归母净利73.5/8.52亿元（人民币，下同），基本符合业绩快报，同比增长56%/31%，其中4Q23营收17.0亿元，同/环比下降5%/7%，亏损0.41亿元（4Q22/3Q23盈利3.74/1.52亿元）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】1Q24营收11.3亿元，同/环比均下降34%，亏损0.29亿元（1Q23盈利3.36亿元），低于我们预期，毛利率27.5%，同/环比11.6/+7.9个百分点，主要是由于收入结构变化。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）4Q23和1Q24亏损主要是由于经销商去库存导致高毛利率的欧洲户储收入大幅下降。每股派息0.75元并转增0.4股，派息比率15%，同比降低15个百分点。

　　去年并网逆变器收入大增，储能产品毛利率大幅提升：去年并网逆变器收入/销量28.6亿元/53.2万台，同比增长43%/15%，毛利率29.4%，同比-0.5个百分点；储能逆变器收入/销量15.7亿元/15.4万台，下降5%/32%，毛利率55.8%，同比+11.3个百分点；功率提升导致单台售价明显上涨；逆变器收入中境外占比75%，境外/境内毛利率48%/10.5%，同比+7/-3.2个百分点；储能电池收入/销量8.7亿元/341MWh，增长39%/28%，毛利率25.0%，同比+7.2个百分点；户用系统收入16.5亿元，增长689%，毛利率12.9%，同比+2.6个百分点。1Q24逆变器境外毛利率仍保持在约45%。

　　并网逆变器爆发、储能去库结束将推动业绩逐季修复，维持买入：公司并网逆变器新品3月上市后反响热烈，目前单月订单超10万台，公司预计全年销量80-100万台（1季度仅8.4万台）。公司预计户储逆变器去库将在6月结束，全年销量目标10万台，今年工商业储能将开始放量，储能电池/户用系统收入将增至10/30亿元。随着并网逆变器爆发和储能产品去库结束后销量恢复正常，我们预计业绩将逐季修复。由于1季度业绩低于预期，我们下调2024/25年盈利22%/16%，基于26/19倍2024/25年市盈率，将目标价下调至113.5元（原135.6元），维持买入。