平安证券-宏观动态跟踪报告：社融缘何负增~来自货政报告的启示-240512

　　平安观点：

　　2024年5月10日晚间，中国人民银行发布《2024年第一季度中国货币政策执行报告》，其中对如何看待融资增长放缓着墨颇多。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】这也是在4月社融和货币供应量增长显著放缓的情况下，与资本市场沟通的尝试。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　本次报告所新增的不少表述，都是围绕对货币政策“量”的观念进行纠偏。包括：“当前物价处于低位的根本原因在于实体经济需求不足、供求失衡，而不是货币供给不够”，“当前货币存量已经不少了。”“人民银行着力调节好‘货币供应总闸门’，但对于‘钱去哪，钱在哪’等存贷款的结构问题，实体经济主体的影响也很大。”“庞大的货币总量增长可能放缓，这并不意味着金融支持实体经济的力度减少，反而是金融支持质效提升的体现”。

　　习总书记在2023年中央金融工作会议上指出，“去杠杆，千招万招，管不住货币都是无用之招”，早在2013年7月中央政治局常委会议上的讲话就提出“努力盘活货币信贷存量，用好增量”。今年一季度社科院公布的中国实体部门杠杆率进一步上行至294.8%，疫情以来已累计上行48.2个百分点。尽管杠杆率上行有分母端GDP增速放缓的影响，但也需要在政策思路演进中认识到，货币政策将更需关注“价”、而弱化“量”。央行强调“发挥贷款市场报价利率改革和存款利率市场化调整机制作用，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”，其中包含着防范高息揽储、调降MLF等政策利率、以及适时降准的必要性。

　　5月11日晚间，中国人民银行公布2024年4月金融数据统计报告。

　　1.社融罕见负增。4月新增社融出现有统计以来的首次缩量；社融存量同比增速降0.4个百分点至8.3%，创历史新低。结构上：1）政府债券发行节奏偏慢，因地方专项债新增项目储备不足，超长期特别国债尚处早期筹备阶段。2）信贷融资乏力，且挤压表外票据。4月社融口径信贷新增规模为2006年以来同期次低点，表外未贴现票据同比大幅缩量。3）企业股债直接融资疲弱。既因地方隐性债务强监管，城投债发行融资缩量，又受IPO再融资审批趋严影响。

　　2.信贷有效需求不足。4月新增贷款总量平稳，同比略有多增，但结构不佳：票据“冲量”特征鲜明，企业贷款总量平稳，居民部门贷款收缩。两点值得关注：1）企业短期贷款较快缩量，或可体现“防空转”成效。4月央行禁止“手工补息”，有助于规范企业“低贷高存”空转套利，这在金融数据中体现为企业短期贷款和企业存款同步缩量，4月均处有统计以来历史同期最低值。2）居民部门仍在去杠杆。2022年以来，居民存款增速中枢上移，而贷款增速回落，存款增速持续高于贷款，推断居民部门的资产负债率趋于回落。

　　3.货币供应增速“探底”。2024年4月，M1同比增速回落2.5个百分点至1.4%，M2同比增速回落1.1个百分点至7.2%，二者分别处于有统计以来的历史次低点和最低点。金融“防空转”的政策诉求，信贷有效需求不足的现实状况，共同造就了货币供应增速的“探底”。这也正是一季度货政报告“当前货币存量已经不少了”、“庞大的货币总量增长可能放缓”的现实体现。

　　风险提示：稳增长政策落地效果不及预期，海外经济衰退程度超预期，房地产企业信用风险蔓延等。