山西证券-2024年1月PMI点评：生产快于需求，经济动能偏弱-240201

　　核心观点：

　　 1月制造业及非制造业景气度弱回升。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】1月制造业PMI为49.2%（前值49.0%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）非制造业商务活动指数为50.7%（前值50.4%），扩张加快。非制造业中，服务业商务活动指数为50.1%（前值49.3%），由收缩转为扩张；建筑业商务活动指数为53.9%（前值56.9%），受冬季低温天气及春节假日临近等因素影响，建筑业进入施工淡季。

　　需求有所回升，生产扩张更快，库存加速积累，经济动能减弱。受政策驱动及节假日带动，1月新订单指数微幅回升至49.0%（前值48.7%）。新出口订单指数为47.2%（前值45.8%）。1月生产指数为51.3%（前值50.2%），升至近4个月以来的高点。生产相对于新订单和在手订单均快速回升，并带动产成品库存回升。从12MMA看，新订单指数自去年三季度以来首次回落，需求对于生产的拖累或将逐步体现在同比数据上。从历史PMI看，生产回落往往滞后于新订单回落1-2个月。1月产成品库存指数大幅回升至49.4%（前值47.8%），处于较高水平。经济动能指数（新订单-产成品库存）回落至-0.4%。

　　出厂价与购进价均回落，价差略恢复。1月主要原材料购进价格指数为50.4%（前值51.5%），出厂价格指数47.0%（前值47.7%）。1月价格上涨的品种主要是原油和有色；下跌品种主要是非金属建材、煤焦钢矿等。国内优势工业品价格回落和生产快于需求有关。1月出厂和购进价差为-3.4%（前值-3.8%），略有回暖，中下游企业利润整体仍在恢复。

　　制造及建筑企业信心有所回落，服务企业信心平稳。1月制造业生产经营活动预期指数为54.0%（前值55.9%），采购相对于生产回落，相对于原材料库存回升。制造业预期回落有利于生产端进入调整。建筑业、服务业生产经营活动预期指数分别为61.9%（前值65.7%）、59.3%（前值59.4%）。

　　市场启示：经济，中期内债券收益率将进一步回落。1月下旬，各期限国债收益率快速走低，尤其是长端表现更为强势。债券收益率下行的推力，一是资金面由紧平衡走向平衡；二是市场提前交易降息预期。从过去两年的经验看，LPR和MLF利率下行次序可能不同，但影响的是收益率下行的节奏而非方向；三是股市下跌；四是经济基本面再度走弱。1月，30大中城市商品房销售面积跌幅扩大，石油沥青装置开工率、主要螺纹钢钢厂开工率走低。1月PMI数据显示，需求边际有所回升，生产扩张更快，库存加速积累，经济动能减弱，价格再度回落。中期看，需求回升仍需政策进一步推动，生产端调整偏慢，债券收益率或进一步回落。

　　风险提示：资本市场支持力度加大；稳增长政策超预期。