山西证券-2024年3月经济数据点评：需求平稳，生产有所调整-240416

　　投资要点：

　　继去年四季度经济回摆后，2024年一季度国内经济在政策驱动下企稳，但结构分化，名义增速偏弱。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】一季度GDP增速的主要驱动是工业回升、服务业向好。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）受终端需求复苏力度不足、工业库存偏高、生产较需求偏快的影响，平减指数当季同比为-1.3%（前值为-1.4%）。

　　3月社零读数受高基数影响走低，两年平均增速较1-2月回升。其中服务消费保持平稳，商品消费边际也有所改善，其中，日常类消费较为稳定；部分出行类、升级类消费增速较好；耐用类消费较1-2月略有改善，但增速整体不高；地产链相关消费表现分化。

　　固定资产投资略超预期，主要受制造业和基建支撑。3月固定资产投资增速为4.5%（前值4.2%），两年平均增速4.8%（前值4.8%），高于近四年中枢水平4.0%。房地产相关指标仍在持续调整，投资和资金来源跌幅扩大，销售和新开工跌幅趋缓。基建投资增速边际稳定。制造业投资步伐平稳。2024年一季度工业产销率和产能利用率有所回落。随着二季度需求端继续复苏，制造业产能利用率有望企稳，支撑制造业投资增速，但预计在高基数上持续向上的空间有限。

　　3月工业生产端开始调整。生产端的调整或与政府工作报告中提出的“单位国内生产总值能耗降低2.5%左右”目标有关。统计局新闻发言人指出，一季度，单位GDP能耗同比下降0.1%。

　　市场启示：二季度经济有望延续改善，政策驱动领域是亮点。第一，政策对终端需求的支撑体现。财政资金到位加快二季度基建实物总量形成；制造业投资方面，设备更新、高技术投资的积极影响继续体现；消费方面是以旧换新对家电、家具等耐用消费品的支撑。第二，美国库存周期低位，出口改善的持续性可以期待。第三，国内供需关系改善，维持通胀筑底企稳的判断。从2005年以来PMI指数（MA12）看，产成品库存高点基本对应PPI底部区域，而生产-新订单开始回落则和价格的回升更为同步。若二季度生产端延续调整，则有利于PPI中枢抬升。目前除需求端的一些政策刺激外，统计局还指出，未来加大供给侧结构性改革的力度、加大转型升级的力度，一部分传统产业的出清对市场的供求关系会带来积极变化。

　　风险提示：全球制造业回暖和美国制造业补库存超预期；地缘政治风险。