华泰证券-化债观察双周报|第10期：5月来广义财政部门净融资明显提速-240512

　　本篇为华泰宏观推出的化债观察双周报的第十期（该系列报告介绍见《化债观察双周报：融资成本下降，基建投资放缓》，2023/12/24）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】过去两周，广义财政部门债券净发行明显提速，其中国债、地方政府专项债净发行明显提速；而城投债发行利率环比边际回升；基建投资高频指标大多回落，且总体仍低于往年同期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）财务数据显示，2023年城投平台偿债能力有所承压。

　　一、广义财政部门融资额及城投平台融资成本走势

　　过去两周，广义财政部门债券净发行环比明显提速，同比亦多增。具体看，过去两周，广义财政部门净发行债券3,660亿元，环比多增577亿元，同比亦多增162亿元，其中国债、地方债发行均明显提速，而政策性银行债发行环比放缓，城投债净赎回规模环比走阔。4月广义财政部门债券净融资1,981亿元，同比少增5,635亿元。年初至今，广义财政部门债券净发行1.79万亿元，同比少增2.27万亿元。

　　4月央行对其他存款性公司债权可能下降9,000亿元左右。4月央行通过公开市场操作回笼流动性5,500亿元。同时，4月PSL余额环比下降3,432亿元，为PSL推出以来的单月最大降幅，SLF余额亦环比下降34亿元。

　　4月新增社融转负，为2005年11月以来首次。5月社融增速或有所好转，但企稳回升仍需财政发力。4月新增社融转负至-1,987亿元，为2005年11月以来首次转负，同比多减1.42万亿元。由此社融同比增速从3月的8.7%回落至8.3%，（季调后）月环比折年增速从3月的7.7%放缓至4.2%。从分项看，4月广义财政融资收紧，政府债净发行同比少增5,532亿元，拖累社融增速。此外，近两周票据利率持续回落，显示融资需求可能仍待改善。往前看，我们将更关注财政政策的边际变化，尤其是超长期建设国债、以及地方专项债发行能否及早提速。

　　过去两周，城投债发行利率环比边际回升，但考虑地方化债中“债转贷”亦有助于降低融资成本，广义财政部门有效融资利率整体仍然延续下降趋势。过去两周，债务风险相对较高省份的城投债到期收益率表现分化。

　　二、基建投资高频指标及省级财政支出数据

　　过去两周，基建投资高频指标大多环比回落，同比亦偏弱。过去两周，物流、沥青景气度高频指标和电解铜开工率有所回落，尚未恢复至“五一”长假节前水平；而水泥开工率和价格均有所回升，但仍不及往年同期水平。此外，过去两周，全国土地成交量价齐跌。

　　今年3月，已公布数据的重点化债省份加权平均预算内基建支出同比小幅回升。3月重点化债省份中，已披露数据的重庆、贵州、甘肃、青海和云南五省加权平均预算内基建支出同比增长1.3%，而全国同比下降8.4%。

　　三、发债城投平台财务数据

　　2023年城投平台的偿债能力有所承压。基于发债城投平台2023年全年的财务数据计算，2023年发债城投平台总负债的扩张快于总资产，资产负债率小幅上行；净资产收益率（ROE）同比边际回落，且偿债保障比率与利息覆盖倍数均有所下行。

　　风险提示：地方化债进度不及预期，稳增长力度不及预期。