天风证券-晨会集萃-240417

　　《固收。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】GDP、制造业投资超预期，地产仍然是关键拖累——固定收益点评》

　　第一，一季度GDP超预期，主要支撑是第二产业，对应增速进一步达到6.0%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）第二，1月工增显著超预期，2-3月工增延续转弱，除春节错位因素外，也显示了当前宏观图景依旧偏弱。第三，3月固定资产投资基本符合预期，其中制造业投资是主要支撑，地产投资延续弱势，基建未见显著好转，环比弱于2022年和2023年同期，地方债和特别国债发行进度慢、化债等均对项目资金落实有一定影响。第四，地产链条来看，3月销售和新开工面积跌幅略有收窄，但增速绝对水平依旧不容乐观；施工和竣工端对地产拖累继续扩大，保交楼、白名单等政策仍需要进一步加力。第五，3月社零同比读数继续回落，失业率水平下降。对比近年2月春节年份，社零环比读数仅高于2022年3月，数据指向消费动能有所回落，与通胀数据形成交叉验证。展望未来，居民消费的核心制约还是收入和信心。总体来看，一季度GDP虽然超预期，但除制造业投资以外，各分项数据3月均有走弱，说明总需求不足问题仍在，工增冲量能短期支撑GDP，但无法左右GDP的中长期走势，制造业投资也有赖于政策融资支持，宏观格局支持债市胜率。

　　风险提示：经济表现不确定性，宏观政策不确定性，市场走势不确定性。

　　《建筑建材基建投资稳健增长，设备更新需求有望加速释放》

　　1、关注水泥板块中长期供需格局变化。24年1-3月水泥产量3.37亿吨，同比-11.8%，较1-2月降幅扩大11.2pct，其中3月单月水泥产量1.54亿吨，同比下滑22%。3月水泥出货率均值35%，同比下滑26pct，环比1-2月提升7pct。我们认为此次涨价代表水泥供给侧已出现积极信号，短期看，通过加强行业自律手段有望带动水泥价格企稳回升，中长期看，污染物和碳排放要求趋严下有望逐步达到行业去产能目的。当前水泥板块PB估值仅0.73倍，现金流及分红相对较高，赔率优势或相对较好，同时建议关注海外市场逐渐放量的优质标的，如西部水泥等。2、关注光伏、药用玻璃景气度回升。24年1-3月平板玻璃产量24805万重量箱，同比增长7.8%，3月单月平板玻璃产量8652万重量箱，同比增长9.6%。受中下游补库需求释放及沙河部分区域市场好转，价格逐渐止跌反弹，管道气燃料/煤燃料/石油焦燃料玻璃企业利润分别为330/309/164元/吨。当前玻璃龙头市值已处于历史较低水平，浮法玻璃短期盈利仍有韧性，光伏玻璃和药用玻璃受益于产业链景气度回暖，利润弹性较大。

　　风险提示：地产政策边际改善低于预期；基建投资增速不及预期；水泥、玻璃等需求低于预期；水泥、玻璃等价格上涨高于预期。

　　《中小市值。中烟香港（06055）公司深度：国内外需求回暖，践行走出去战略，中烟独家国际业务平台有望实现高质量增长！》

　　1、制度优势：在我国烟草专卖制度下，中烟香港是中国烟草总公司指定的从事国际业务拓展平台及相关贸易业务的独家营运实体，“独家地位”较为罕见，未来或将持续受益于中烟进行海外拓展及股权并购整合事宜。2、经营模式优势：现金流稳健，议价能力强。公司背靠中烟集团，近年来收入稳中有增，同时因现有定价政策，各项业务毛利率波幅较小，抗风险能力较高；业务模式及牌照优势决定公司议价能力较强且现金流较好。3、海外业务加速扩张：公司自2018年起相继开展新型烟草出口业务、巴西经营业务并将卷烟出口业务拓展至公司独家经营区域以外，并在2024年4月起与四川中烟进行长期战略合作，共同在海外市场推广国产“长城”雪茄，盈利能力有望持续增长。我们认为，公司背靠中烟集团、壁垒优势显著，为目前中烟旗下独家的国际业务平台，具有稀缺性，有望成为中国烟草行业发展与变革的直接受益者。我们预计公司24/25/26年营收为136.36/152.77/171.97亿港元，净利润为6.95/7.78/9.13亿港元，公司是中烟体系独家的国际业务平台，我们给予公司2025年15倍市盈率，对应市值119亿港元，对应目标价17.2港元，给予“买入”评级。

　　风险提示：政策变动风险，销售不及预期，新型烟草发展不及预期，汇率波动风险，交易对手方定期计划变动风险，测算主观性风险。