光大证券-地素时尚-603587-2023年年报及2024年一季报点评：23年业绩稳健增长、24Q1有所承压，期待全年稳健前行-240427

　　23年收入、归母净利润同比+10%、+28%，24Q1同比-12%、-33%

　　地素时尚发布2023年年报及2024年一季报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司2023年实现营业收入26.49亿元、同比增长10.35%，归母净利润4.94亿元、同比增长28.31%，扣非净利润4.62亿元、同比增长20.45%，EPS为1.04元，拟每股派发现金红利0.80元（含税），分红率为77%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　23年公司利润端增速快于收入主要系费用率下降3.15PCT贡献，归母净利率同比提升2.62PCT至18.64%。分季度来看（调整前口径），23Q1~Q4公司单季度收入分别同比+2.27%、+26.50%、-3.28%、+17.87%，归母净利润分别同比+9.34%、+40.27%、-13.54%、+777.80%。

　　一季报方面，24Q1公司实现收入5.37亿元、同比下降11.98%，归母净利润1.10亿元、同比下降33.03%，扣非净利润7385万元、同比下降32.33%。

　　23年DAZZLE、d’zzit收入同比+9%、+14%，线上/线下收入+30%、+8%

　　分品牌来看，23年DAZZLE、DIAMONDDAZZLE、d’zzit和RAZZLE收入占总收入的比重（下同）分别为54%、6%、39%、2%，收入分别同比+8.94%、-7.39%、+14.48%、+56.05%；24Q1收入分别同比-16.22%、-10.08%、-7.17%、+2.32%。

　　分渠道来看，23年线下、线上收入占比分别为85%、15%，收入分别同比增长7.68%、29.47%，线下渠道中直营和经销收入占总收入比分别为43%、41%，收入分别同比增加10.55%、4.83%。24Q1直营、加盟、线上收入分别同比-20.01%、-3.67%、-4.74%。

　　线下门店方面，截至2023年末，公司线下总门店数为1037家（同比-7.66%），直营和经销门店数分别为276家（-11.54%）、761家（-6.17%）。分品牌来看，DAZZLE、DIAMONDDAZZLE、d’zzit和RAZZLE门店数分别为541家（-12.18%）、24家（-20.00%）、450家（-2.18%）、22家（+57.14%）。截至24年3月末，总门店数为1014家（较年初-2.22%），其中DAZZLE、DIAMONDDAZZLE、d’zzit和RAZZLE线下门店数量较年初分别-2.22%、持平、-2.67%、+4.55%；分门店类型来看，直营、加盟门店数量较年初分别-1.09%、-2.63%。

　　23年费用率下降超毛利率，存货增加，经营净现金流增加

　　毛利率：23年毛利率同比下降0.90PCT至74.46%，分品牌来看，DAZZLE、DIAMONDDAZZLE、d’zzit和RAZZLE毛利率分别为75.19%（同比-1.11PCT）、80.77%（+0.07PCT）、72.34%（-0.55PCT）、81.88%（-0.19PCT）。分渠道来看，直营、加盟、电商毛利率分别为79.91%（-1.45PCT）、68.07%（-1.28PCT）、76.82%（+0.95PCT）。24Q1毛利率同比下降1.10PCT至75.55%，各品牌及渠道毛利率均有小幅下降。

　　费用率：23年期间费用率同比下降3.15PCT至48.64%，销售、管理、研发、财务费用率分别为40.46%（同比-3.19PCT）、7.14%（+0.05PCT）、3.16%（+0.18PCT）、-2.10%（-0.20PCT）。24Q1期间费用率同比提升4.21PCT，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+1.55、+2.53、+0.27、-0.13PCT。

　　其他财务指标：1）存货23年末同比增加2.75%至3.88亿元，24年3月末较年初增加15.25%，存货周转天数23年、24Q1分别为204天、286天，同比-10天、+36天。2）应收账款23年末同比增加23.23%至7918万元，24年3月末较年初同比减少13.22%，应收账款周转天数23年、24Q1分别为10天、12天，同比持平、+4天。3）经营净现金流23年为7.03亿元、同比增加41.62%；24Q1同比减少52.69%。

　　23年业绩初现恢复、经营质量提升，期待24年继续稳健前行

　　23年公司零售迎来复苏、经营质量亦有所提升，收入及利润较21年均存一定差距、期待继续修复。公司旗下多品牌具有差异化定位，23年公司持续创新迭代品牌视觉形象、提高品牌影响力，主品牌DAZZLE发布全新品牌标识MONOGRAM “D”，核心单品魔方旗袍受邀参与SHANGHAIGALA。同时公司持续优化营销网络体系，提升门店位置、面积及精细化运营管理，23年公司对原有零售培训体系进行深耕细作，并加强了零售团队现场辅导。线上渠道由新品驱动增长、全年多个系列上市首日GMV突破100万元，并发力内容渠道、抖音收入增速接近翻番，下半年核心线上渠道全部接入品牌会员通、提升用户体验。

　　24年公司将继续提升产品力及品牌力，并计划整合成立d’zzit全渠道零售事业部，加速整合线上线下资源，推动增长并提升运营效率，同时持续加强信息化、数智化建设投入。

　　考虑终端需求存不确定性，我们下调公司24~25年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调26%/29%），新增26年盈利预测，对应24~26年EPS分别为1.09、1.19、1.31元，24年、25年PE分别为12倍、11倍，公司具备低估值、高分红属性，2021~2023年公司平均股息率为6.64%（按4月26日收盘价计算），维持“买入”评级。

　　风险提示：消费复苏不及预期、存货积压；行业竞争加剧；费用管控不当；品牌培育进展不及预期。