安信证券-长城汽车-601633-Q3业绩超预期，新能源越野是核心成长逻辑-231029

　　事件：

　　公司发布2023年第三季度报，2023年第三季度公司实现营业收入495.32亿元，同比+33%，环比+21%；归母净利36.34亿元，同比+42%,环比+206%；扣非归母净利30.58亿元，同比+34%,环比+216%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　点评：

　　Q3营收增长符合预期，ASP表现亮眼

　　23Q3公司实现营业收入495.32亿元，环比+21%，主要原因系销量增长与ASP提升。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）销量方面，23Q3新车销量为34.5万辆，环比+15%；其中新能源车销量为7.7万辆，环比+18%。ASP方面，23Q3公司整体ASP为14.4万元，环比+0.7万元，主要原因系：1）Q3新能源销量占比22.3%，环比+0.5pct，新能源ASP高于传统车；2）Q3高端品牌坦克在总销量中的占比为13.4%，环比+2.0pct；3）Q3长城出口8.8万台，占比达到25.5%，环比提升1.4pct。

　　Q3盈利超预期，毛利率表现亮眼

　　23Q3公司实现归母净利36.34亿元，环比增长206%，环比增加24亿元；扣非归母净利30.58亿元，环比增长216%，环比增加21亿元；单车净利为1.05万元，环比增加0.66万元。公司毛利率表现亮眼，23Q3毛利率环比大幅提升4.3pct至21.7%，主要原因系：1）国内市场销量结构优化，坦克500 PHEV等高毛利率车型放量；2）海外市场毛利率表现更优，出口销量占比提升；3）碳酸锂等上游原材料价格下降。此外，公司期间费用率水平优化，23Q3销售/管理/研发费用率分别为3.7%/2.1%/4.0%，环比-0.7pct/-0.4pct/-0.8pct。由于汇兑损失影响，3季度财务费用为5.0亿元，环比增加7.4亿元。

　　公司的核心成长逻辑是：新能源越野+主流新能源车

　　一）公司差异化布局新能源越野赛道，带来高弹性增长。1）新能源越野行业空间与增长潜力大，优质供给少，竞争格局优。2）公司目前在该赛道已布局猛龙、坦克400 PHEV、坦克500 PHEV，初步完成15-35万元主流价格带覆盖，并获得优异销量表现。3）后续新能源越野赛道多款新车将加速上市，车型矩阵将进一步细化，并扩展至15-60万元价格带。

　　二）公司在主流新能源赛道坚定转型，有望厚积薄发。公司在新能源领域已具备技术储备、产品储备、机制优势，后续将进一步努力完善产品、改善营销、提升渠道水平。未来将上市枭龙Max改款、H6四驱、蓝山Plus、高山行政版等车型，有望实现销量突破。

　　投资建议：

　　维持“买入-A”评级。因三季报业绩超预期，我们上调公司业绩，预计公司2023-2025年归母净利润分别为73.0、154.2、237.0亿元，对应当前市值PE分别为34.7、16.4和10.7倍。考虑到公司2024年新能源规模效益凸显以及结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，12个月目标价45.4元/股。

　　风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期，行业价格战持续加剧。