财通证券-中材国际-600970-海外经营持续改善，业务转型稳步推进-240328

　　事件：公司公告2023年实现营收457.99亿元同增6.94%；实现归属净利润29.16亿元同增14.74%；实现扣非归属净利润26.77亿元同增26.84%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年公司拟派发现金红利10.57亿元，每10股现金红利4元（含税），现金分红比例约36%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　 Q4业绩确认加速，海外经营显著修复。公司Q1-Q4营收分别为100.14/105.36/109.60/142.89亿元，同比变动0.63/-2.11/18.13/11.34%；归属净利润分别为6.17/7.51/6.34/9.14亿元，同比变动5.52%/7.37%/9.78%/34.48%。分业务看，2023年工程服务实现营收266.65亿元同增7.55%，毛利率15.73%同增3.5pct；合肥院顺利并购，装备业务实现营收71.76亿元同增2%，毛利率25.47%同增1.39pct；生产运营服务实现营业收入106亿元，同比增长13.83%。其中，矿山运维实现营收64.82亿元同增22.45%，水泥及其他运维服务实现营收41.18亿元同增2.48%。分地区来看，海外业务收入及盈利能力快速修复，公司2023年在境内/境外分别实现收入254.93/200.89亿元，分别同增1.99%/14.42%；分别实现毛利率17.79%/21.2%，同增0.46pct/4.24pct。

　　中东、非洲以及欧美地区新签快速增长。公司2023年实现新签616.4亿元同增18%，分季度看，2023 Q1-Q4新签订单增速分别为103%/40%/30%/-51%；分地区看，公司境内、境外2023年分别实现新签283.4/333.1亿元分别同比-8%/55%，其中中东、非洲以及欧美地区订单实现较快增长，东南亚/中东/亚洲其它地区/非洲/欧洲/美洲分别新签18.4/83.03/41.12/75.21/44.9/12.15亿元，同比-42.7%/96.8%/-19.6%/56.1%/3434.7%/935.9%；分业务看，工程技术服务、高端装备制造、生产运营服务以及其他业务实现新签390.67/74.11/135.86/15.79亿元，分别同增21%/14%/14%/2%，其中，生产运营服务中，矿山运维及水泥运维分别实现新签79.8/27.4亿元，分别同增7%/61%。

　　毛利率及现金流修复，汇兑变动及减值损失影响较大。公司2023年实现毛利率19.43%同增2.09pct；期间费用率10.52%同增1.19pct，其中公司销售/管理及研发/财务费用率分别为1.22%/8.75%/0.55%，分别同增0.03pct/0.21pct/0.95pct，财务费用率大幅变动系尼日利亚奈拉贬值产生汇兑损失，而上年同期为汇兑收益所致（2023年损失2.27亿元，2022年收益1.75亿元）；资产及信用减值损失率1.07%同增0.6pct；归属净利率6.37%同增0.43pct。公司2023年经营性现金流净流入35.36亿元，较上年多流入23.96亿元；收现比81.88%同降1.28pct；付现比74.54%同降6.53pct。截至2023年底公司应收账款及票据、存货+合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为101.6/97.5/143.4/76.2亿元，较年初同比变动22.85%/13.57%/13.28%/11.65%。

　　主业需求平稳，业务结构转型持续深化。水泥行业政策约束力度逐步加大，生态环境部等部门提出2025年前重点区域水泥熟料50%产能完成超低排放改造、2028年前重点区域基本完成改造，全国力争80%产能完成改造的目标。截止到2022年底全国新型干法水泥生产线累计1572条，其中运转10年以上的线占比80%，国内老线绿色智能技术改造仍有较大需求。海外业务方面，公司母公司中国建材提出未来十年在海外再造一个“中建材”。目前，集团旗下天山股份以及中材国际共同增资中材水泥82.3亿元，公司持有40%股权，进一步开拓境外基础建材业务。公司装备业务积极外扩，目前装备运维公司核心主机装备自给率超过60%，境外业务收入占装备收入比重提升至25%，装备外行业收入占装备收入比重提升至32%。运维业务持续增长，在执行矿山运维服务项目281个，其中境外项目5个；完成供矿量6.5亿吨同增25%；在执行水泥运维服务生产线56条，年提供产能超过1亿吨同增23%。

　　投资建议：中长期看，随着公司三业布局逐步完善，业务协同能力进一步增强，公司竞争力增强的同时，毛利率也存在进一步提升的空间。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润33.03/37.73/43.94亿元，EPS分别为1.25/1.43/1.66元/股，最新收盘价对应PE估值分别为8.95/7.84/6.73倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：水泥运维业务推进不及预期、装备业务外扩不及预期、“一带一路”推进不及预期。