信达证券-非银金融行业周报：关注经济复苏进程-240324

　　核心观点：

　　政策效应显现助力金融平稳开局，对后续经济应抱有信心.2024年1 - 2月，规模以上工业增加值同比增长7%，增速比去年全年上升2.4个百分点，较去年12月加快0.2个百分点，释放积极信号。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】制造业投资对内需形成明显拉动。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）从投资看，制造业投资同比增长9.4%，增速比去年全年上升2.9个百分点。此外，房地产开发投资同比下降9%。在基数下降、“三大工程”影响显现的背景下，地产投资同比负增预计将逐步收窄。从消费看，2月CPI由负转正亦有助于企业盈利、消费预期、税收等领域的改善。3月21日，国新办新闻发布会中，央行、财政部、国资委各部门表态积极。货币方面，存款成本下行和主要经济体货币政策转向为后续降准带来更大自主操作空间；财政方面，国家发改委已建立增发国债项目调度机制，预计将发挥政府投资带动作用，预计今年财政支出仍靠前发力；此外，1—2月民间投资增速由负转正，民间资本投资政策、小微企业融资政策有望改善，有望推动全年经济增长目标实现。

　　关注券商β与α共振的布局机遇。市场β侧，春节过后，证券市场β多周持续修复上行，证券市场交投活跃度多周维持近万亿元日均成交水平，截至3月22日，两融余额15460.96亿元，较上周+ 1.78%，连续五周环比向上，市场风险偏好正逐步修复。券商α侧，本周我们发布券商做市业务报告《券商杠杆要去哪—做市业务前景探析》。在当前券商风控指标有所放开背景下，我们认为，从监管导向和券商参与程度来看，做市业务有望成为未来券商用表业务发展的重要方向。做市业务具备稳定的盈利水平，是适宜加杠杆的业务方向。海外经验表明，做市业务已成功帮助美国投行自营业务实现非方向性转型。

　　保险主要上市公司年报将陆续发布，负债端的供给侧在2023年负债端改善后有望持续发展，同时在当前投资环境下各大保险公司有望审慎调整内含价值投资收益率和贴现率假设，夯实EV的可信度和计量；另外，本周监管发布《人身保险公司监管评级办法》，有望助力人身险公司差异化经营。保险资产端在资本市场持续改革、内在稳定性提升过程中有望迎来反弹，险资底层资产相关风险有望得到持续化解，当前板块整体弹性有望由投资端带动。

　　建议关注做市业务领先的中信证券、中国银河、华泰证券、国泰君安、东方证券、国金证券以及用表能力修复的方正证券。

　　市场回顾：本周主要指数上行，上证综指报3048.03点，环比上周- 0.22%；深证指数报9565.56点，环比上周-0.49%；沪深300指数报3545.00点，环比上周- 0.70%；创业板指数报1869.17点，环比上周- 0.79%；非银金融（申万）指数报1419.37点，环比上周- 1.59%，证券Ⅱ(申万)指数报1236.96点，环比上周- 0.72%，保险Ⅱ (申万)指数718.63点，环比上周- 1.90%，多元金融(申万)指数报974.59点，环比上周- 2.11%；中证综合债（净价）指数报102.60，环比上周+ 0.12%。本周沪深两市累计成交5470.84亿股，成交额63254.58亿元，沪深两市A股日均成交额10542.43亿元，环比上周+ 5.10%。截至3月22日，两融余额15488.46亿元，较上周+ 1.97%，占A股流通市值2.23%；截至2024年2月29日，股票型+混合型基金规模为6.30万亿元，环比+ 0.14%，2月新发权益基金规模份额92亿份，环比- 18.14%。板块估值方面，本周券商板块PB估值1.28倍，位于三年历史13%分位。主要上市险企国寿、平安、太保和新华静态PEV估值分别为0.60X、0.48X、0.32X和0.32X。个股涨幅方面，券商：方正证券环比上周+ 10.95%，浙商证券环比上周+ 6.30%，国联证券环比上周+ 5.34%。保险：中国平安环比上周- 4.52%，中国人寿环比上周- 0.87%，中国太保环比上周- 1.22%，新华保险环比上周- 0.75%。

　　证券业观点：

　　市场交投活跃连续数周维持较高水平，风险偏好持续回升，当前板块估值较低，具备配置价值。沪深两市A股日均成交额10542.43亿元，环比上周+ 5.10%，处于较高水平。截至3月22日，两融余额15460.96亿元，较上周+ 1.78%，连续五周环比上行，市场风险偏好正逐步修复。截至本周五，券商板块估值1.28 XPB，位于三年历史13%分位，具备配置价值。

　　交易所从多方面鼓励，提升上市公司质量。3月22日，上交所发布《关于开展沪市公司“提质增效重回报”专项行动的倡议》，呼吁沪市上市公司开展“提质增效重回报”专项行动。我们认为，上市公司质量提升一是关乎公司自身业务盈利能力和盈利质量提升，二是关注内在治理与管理层机制打通，三是增强与投资者互信。《倡议》提出“提升经营质量、增加投资者回报、聚焦新质生产力、加强投资者沟通、规范治理、强化“关键少数”责任”，从具体业务细节明确上市公司质量提升方向，有利于督促与加速上市公司对“两强两严”要求的战略层面重视。

　　做市业务或处于从机制到规模的成长期，关注头部券商做市业务进展。本周我们发布券商做市业务报告《券商杠杆要去哪—做市业务前景探析》我们认为，从监管导向和券商参与程度来看，做市业务有望成为未来券商用表业务发展的重要方向。做市业务具备稳定的盈利水平，是适宜加杠杆的业务方向。海外经验表明，做市业务已成功帮助美国投行自营业务实现非方向性转型。当前国内券商做市业务或处于从机制到规模的成长期，有望为券商提供增量业绩并实现收入质量提升。

　　当前券商板块具备经济复苏的β和关于券商杠杆率放松基本面α，券业并购有望为行业发展带来新增量。当前估值仍低，未来或有较高胜率。

　　建议关注用表能力较强，做市业务领先的中信证券、中国银河、国泰君安、华泰证券、东方证券、国金证券、方正证券。

　　保险业观点：

　　强化分类监管，助力人身保险公司差异化经营。2024年3月18日，国家金融监督管理总局发布《人身保险公司监管评级办法》（以下简称《评级办法》），要求各监管局要合理配置监管资源，根据职责分工做好属地法人机构的监管评级工作，并结合辖区实际，加强人身保险公司分支机构风险监测，做到早识别、早预警、早暴露、早处置。《评级办法》系统整合了现有监测指标，搭建了完整的风险综合评估体系，以量化指标和调整指标等对险企进行风险等级的科学评估。

　　我们认为《评级办法》将有助于提升监管效能，促进人身险公司风险防控的有效性提升，同时监管部门将根据监管评级结果，对各人身保险公司进行分级分类管理，将有助于人身保险公司差异化经营。

　　中国平安发布2023年年报，2023年全年集团实现归母净营运利润1179.89亿元，同比- 19.7%；实现归母净利润856.65亿元，同比- 22.8%，基本每股营运收益6.66元，同比- 20.9%，年化营运ROE为13.2%，同比- 4.7 p c t。可比口径下，2023年公司寿险及健康险实现新业务价值392.62亿元，同比+36.2%，新业务价值率为23.7%，同比-0.4 p c。2023年公司净投资收益率4.2%，同比- 0.5 p c t，总投资收益率3.0%，同比+ 0.6%。

　　公司分红水平彰显韧性。公司全年股息为每股2.43元，同比+ 0.4%，分红总额连续12年增长，在归母营运利润同比承压（yoy - 19.7%）的情况下凸显公司的稳健经营和对股东回报的重视。

　　公司基于对宏观环境和长期利率趋势的综合考量，于2023年审慎下调寿险及健康险业务内含价值长期投资回报率假设至4.5%、风险贴现率至9.5%，分别- 0.5 p c t和- 1.5 p c t。我们认为公司根据现实投资环境与趋势对长期投资回报率及风险贴现率假设进行调整，EV的可信度有望明显提升。

　　整体来看，近期板块持续回调，估值处于历史较低水平，国寿、平安、太保和新华静态PEV估值分别为0.60 X、0.48 X、0.32 X和0.32 X。我们认为当前政策逐步发力有望逐步带动宏观经济持续复苏，有望逐步消除投资担忧并推动资负两端反弹。建议重点关注中国太保、中国人寿，关注新华保险和中国财险。

　　流动性观点：本周央行公开市场净回笼170亿元，其中逆回购投放220亿元，到期390亿元。

　　货币资金面：本周短端资金利率下行。2月加权平均银行间同业拆借利率上行至1.85%。本周银行间质押式回购利率R 001上行4 b p至1.90%，R007上行10 b p至2.08%，DR 007下行3 b p至1.87%。SHIBOR隔夜利率上行1 b p至1.78%。

　　债券利率方面，本周1年期国债收益率下行7bp至1.77% ,10年期国债收益率下行2 b p至2.30%。

　　风险因素：资本市场改革政策落地不及预期，券商行业竞争加剧，资本市场波动对业绩影响具有不确定性，险企改革不及预期，长期利率下行超预期，代理人脱落压力加剧，保险销售低于预期等