天风证券-恺英网络-002517-22Q3业绩：游戏业务向好发展，治理结构清晰、股权激励着眼长远-221029

　　事件：恺英网络22Q1-Q3实现营收28.25亿元，同比增长71.23%；归母净利润9.14亿元，同比增长82.21%；扣非后净利润8.45亿元，同比增长115.37%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】单季度拆分，公司22Q3单季度实现营收8.16亿元，同比增长23.14%；归母净利润2.87亿元，同比增长27.65%；扣非后归母净利润为2.49亿元，同比增长31.42%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　产品力彰显，助推游戏收入稳健增长。22Q3公司营收和归母净利润同比增长超20%，得益于旗下老产品《天使之战》、《原始传奇》、《热血合击》、《王者传奇》等继续贡献流水，以2020年6月上线的《原始传奇》为例，根据七麦数据，三季度《原始传奇》在游戏畅销榜上的平均排名为289名，凸显公司产品长线运营能力。产品Pipeline方面，公司计划2022年内上线的游戏有《新倚天屠龙记》《山海浮梦录》（均已有版号），后续将推出《龙神八部之西行纪》《妖怪正传2》《仙剑奇侠传：新的开始》《斗罗大陆》《盗墓笔记》等游戏产品，储备产品有序推进以保持业务稳健良性发展。

　　产品周期致费用投入同比增加，静待后续利润释放。22Q3公司的销售费用率/管理费用率/研发费用率同比分别变动+12.28pct/-0.42pct/+0.51pct，销售费用增幅明显，我们判断主要因公司9月上线新游《永恒联盟》，配合新游上线投入市场推广活动。利润方面，22Q3公司毛利率/净利率分别变动+5.34pct/-2.86pct至79.0%/44.4%。

　　股权拍卖等遗留问题逐步厘清，积极开展回购、股权激励计划着眼公司长远发展。公司10月21日公告称，继8月和9月的两次股份司法拍卖完成过户后，原实控人王悦持股降至7.97%，原第二大股东、董事长金锋持股13.78%成为公司第一大股东。此外，公司积极开展回购，回购股份用于后期实施股权激励计划、员工持股计划等，2022年股权激励计划的两个行权期考核目标分别为2022年/2023年的净利润相比2021年增长不低于80%/160%。我们认为，公司的历史问题逐步得到落实解决，未来业务发展将轻装上阵，同时公司着眼未来，注重人才激励，长期将奠定业务向好发展基调。

　　投资建议：我们维持公司2022-2024年收入分别为39.04/49.23/60.26亿元，同比增长64%/26%/22%；归母净利润分别为11.35/13.24/16.96亿元，同比增速分别为97%/17%/28%，对应2022年10月28日收盘价，22-24年PE分别为11/9/7倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：政策监管风险，控制权稳定性风险，VR业务进展不及预期风险，新游戏/版本上线节奏不达预期风险，版权纠纷风险等。