民生证券-西部矿业-601168-2024年一季报点评：业绩稳步释放，期待玉龙技改项目满产-240420

　　事件：公司发布2024年一季报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司2024Q1实现营收109.74亿元，同比减少5.2%、环比增长4.4%；归母净利润7.37亿元，同比增长8.4%、环比增长24.6%；扣非归母净利7.15亿元，同比增长6.7%、环比增长242.9%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）业绩符合我们预期。

　　环比来看，2024Q1公司归母净利润环比增长1.5亿元，主要原因是毛利环比增长3.8亿元，费用和税金环比减少从而增利1.8亿元。①毛利环比增长主要或由于两方面原因，价格方面，Q1含税铜价环比增长2.6%至6.95万元/吨，铅锌价格环比分别变化+0.1%/-0.9%至1.62/2.10万元/吨，量方面，23Q4锌钼产量低基数，24Q1产销量环比或有增长，另外2023年11月玉龙铜矿一二期技改投产，24Q1产量爬坡中铜产量环比或有增长。②费用和税金的减少主要由于管理费用环比减少1.4亿元，财务费用环比减少0.8亿元，或主要由于23Q4年底计提费用较高产生高基数，24Q1恢复正常。③减利项主要是投资净收益环比减少1.2亿元，主要由于23Q4确认西钢集团重整导致的处置联营公司收益产生高基数。

　　同比来看，2024Q1公司归母净利润同比增长0.57亿元，主要原因是毛利同比增长1.9亿元，投资净收益同比增长1亿元。①毛利同比增长或主要由于玉龙一二期技改投产导致的铜产量同比增长，以及铜/铅价同比增长1.3%/5.6%，锌价同比减少10%，拖累毛利进一步增长。②投资净收益同比增长或由于23Q1锂价快速下跌导致东台锂资源公司销售不畅，产生亏损低基数。③减利项主要是费用端同比增长0.63亿元，分项来看研发费用（同比+0.37亿元）和管理费用（同比+0.13亿元）增长是费用端增长的主要因素。

　　核心看点：①维持较高分红。2023年分红比例为43%（占母公司报表），共分配12亿元，股息率为2.6%。②项目扩建投产。玉龙一二期扩建项目于2023年11月投产，矿石处理能力提升至2280万吨/年，2024年铜精矿目标16万吨，同比增长3万吨，贡献利润增量。③冶炼端包袱减轻。青海铜业新增5万吨产能于2022年投产，2023年冶炼子公司整体盈利好转。④矿山均在国内，地缘政治风险相对较低。

　　盈利预测与投资建议：公司获各琦铜矿贡献稳定产量，玉龙铜矿一二期技改贡献增量。我们预计2024-2026年公司将实现归母净利34.57亿元、36.06亿元、37.44亿元，对应4月19日收盘价的PE为14x、14x和13x，维持“推荐”评级。

　　风险提示：项目进度不及预期，分红比例下调，铜铅锌锂等金属价格下跌，等。