浙商证券-食饮行业周报（2024年4月第1期）：茅台增速分红再创新高，关注年季报超预期机会-240407

　　报告导读

　　食饮观点：茅台增速分红再创新高，继续看好春节动销超预期下的白酒年报季报业绩确定性；食品当前关注出海+景气持续且年季报超预期的配置机会。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　白酒板块：重推贵州茅台龙头价值，我们看好春节动销超预期下的白酒年报季报业绩确定性：①兼顾基本面思维和交易思维，底部位置首推白酒板块两大龙头，主推贵州茅台/五粮液；②同时推荐春节回款动销较优、24年业绩确定性强的标的，推荐古井贡酒/山西汾酒/迎驾贡酒/今世缘/泸州老窖；③另关注高成长性&年报季报潜在催化标的，关注老白干酒/伊力特/珍酒李渡。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　大众品板块：我们认为2024年大众品仍将保持渐进式回暖，当前板块估值具备性价比，由此我们总结2024年大众品三大投资主线：1）寻找景气持续且年季报超预期的标的；2）业绩确定性高，同时业绩和估值匹配度高的龙头白马公司；3）基本面稳健，同时存在潜在催化的标的；推荐：仙乐健康、三只松鼠、盐津铺子、东鹏饮料、千禾味业、中炬高新、伊利股份、洽洽食品、劲仔食品，关注：燕京啤酒、华润啤酒、青岛啤酒、新乳业、百润股份、欢乐家。

　　4月1日~4月3日，3个交易日沪深300指数上涨0.86%，食品饮料板块上涨1.30%，其他酒类（+8.45%）、速冻食品（+4.80%）涨幅居前，白酒略有涨幅（+1.34%）。具体来看，华致酒行（+6.96%）、老白干酒（+5.66%）涨幅居前，伊力特（-1.18%）跌幅居前；本周大众品百润股份（+21.16%）、爱普股份（+13.30%）涨幅居前，金字火腿（-4.18%）和莲花健康（-4.45%）跌幅较大。

　　【白酒板块】茅台增速分红再创新高，看好年报季报业绩确定性

　　板块回顾：本周白酒板块表现较优

　　4月1日~4月3日，3个交易日沪深300指数上涨0.86%，白酒板块表现较优（+1.34%）。具体来看，华致酒行（+6.96%）、老白干酒（+5.66%）涨幅居前，伊力特（-1.18%）跌幅居前。

　　24年白酒春节动销略超预期，我们对于白酒行业的节后批价及动销表现更乐观，看好春节动销超预期下的年报季报业绩确定性，重视年报季报超预期机会。

　　白酒板块2024Q1业绩前瞻

　　我们认为24Q1白酒行业整体回款进度正常、库存去化较同期更优、批价表现超预期，分价格带看，高端酒稳健、区域酒延续较优表现、次高端酒相对承压。

　　回款进度来看：由于一季度为白酒销售旺季，我们预计高端酒及区域龙头酒回款进度与往年相近、泛全国性次高端酒企相对承压。

　　动销来看：我们认为春节白酒动销略超预期，节后动销表现优于去年同期，受益于家宴市场火爆，宴席场景表现较优，礼赠场景表现平稳，商务消费仍有待恢复，头部酒企动销延续较优表现。

　　库存来看：由于24年春节时点偏晚，酒企消化库存时间更加充裕，叠加春节及节后动销略超预期，我们认为春节后库存去化优于去年同期，其中高端酒及汾酒、今世缘等部分区域龙头酒在节后控货挺价策略下库存表现较优。

　　批价来看：我们认为春节期间以五粮液为代表的批价表现略超预期，24Q1茅台批价总体稳定，节后3月末批价略有下行，节后国缘四开、青花20等主要单品在提价举措下批价略有提升。

　　分价格带来看：我们认为当前高端酒、区域龙头酒势能向上、业绩确定性强，泛全国化次高端仍处库存去化的调整期。

　　①高端酒：我们预计贵州茅台24Q1回款进度与23年同期相近，五粮液与泸州老窖对于24年春节回款要求更加积极，春节均迎开门红，五粮液批价略超预期，国窖批价表现稳定，茅台批价有阶段性波动；

　　②次高端酒：次高端酒分化显著，我们预计山西汾酒回款、动销、库存均表现较优，预计舍得酒业、水井坊、酒鬼酒等泛全国化次高端酒企回款进度较23Q1略慢，酒鬼酒、舍得酒业仍处于库存去化期；

　　③区域龙头酒：区域龙头酒表现较优，主因100-400元价位扩容增长，我们预计古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘等主要区域龙头酒企渠道经营质量较高、回款及动销表现优异、整体势能向上，洋河股份及口子窖尚处渠道调整期。

　　基于以上，我们更新了酒企24Q1盈利预测前瞻：

　　整体看：主要酒企增长仍显现强韧性，我们预计24Q1酒企业绩确定性仍强、部分酒企利润增速高于收入增速。

　　个股看：我们预计高端酒业绩稳健、次高端酒分化、区域酒延续较优表现，其中泸州老窖/山西汾酒/水井坊/古井贡酒/今世缘/迎驾贡酒/金徽酒/伊力特24Q1收入和利润或有望实现较快增长

　　贵州茅台2023年业绩更新：增速分红再创新高，重推茅台龙头价值

　　事件：23年营业总收入1505.60亿元（+18.04%）；归母净利润747.34亿元（+19.16%）。23Q4营业总收入452.44亿元（+19.80%）；归母净利润218.58亿元（+19.33%）。

　　【分产品】

　　23年酒类产品收入1472.19亿元(+18.94%)，量/价同比增7.48%/10.67%。茅台酒/系列酒收入分别为1265.89/206.30亿元（+17.39%/29.43%），毛利率分别同比变动-0.07/+2.54pct至94.12%/79.76%，其中系列酒收入占比同比提升1.14pct至14.01%。茅台酒量/价分别同比增11.10%/5.66%，系列酒量/价分别同比增2.94%/25.74%。

　　【分渠道】

　　23年直销/批发渠道收入分别672.33/799.86亿元（+36.16%/+7.52%），毛利率同比变动-0.74/+0.07pct至95.46%/89.29%，其中直销收入占比同比提升5.77pct至45.67%。直销渠道量/价分别同比+39.77%/-2.58%，批发渠道量/价分别同比+1.14%/+6.31%，单经销商销售规模同比增长7.67%。

　　【财务指标】

　　1）23年毛利率/净利率同比+0.1/-0.19pct至91.96%/52.49%。

　　2）23年销售费用率/管理（含研发）费用率变动+0.5/-0.6pct至3.09%/6.57%。

　　3）23年经营性现金流同比增长81.46%至665.93亿元。

　　4）23年合同负债同比/环比变动-13.46/+27.31亿元至141.26亿元。

　　5）23年公司拟向全体股东每10股派发现金红利308.76元（含税），常规分红率维持稳定为51.90%，考虑23年末特别分红，综合分红率为84%。

　　数据更新：飞天茅台批价环比稳定，库存保持相对低位

　　贵州茅台：本周飞天茅台（散）批价约2630-2640元，批价环比稳定；五粮液：本周批价为940-965元，批价环比稳定；泸州老窖：本周批价为870-885元，批价环比稳定。

　　投资建议：重推贵州茅台龙头价值，重视年季报超预期机会

　　重推贵州茅台龙头价值，我们看好春节动销超预期下的白酒年报季报业绩确定性：①兼顾基本面思维和交易思维，底部位置首推白酒板块两大龙头，主推贵州茅台/五粮液；②同时推荐春节回款动销较优、24年业绩确定性强的标的，推荐古井贡酒/山西汾酒/迎驾贡酒/今世缘/泸州老窖；③另关注高成长性&年报季报潜在催化标的，关注老白干酒/伊力特/珍酒李渡。

　　【食品板块】：零食赛道延续高景气，个股陆续披露2023年业绩

　　板块回顾：本周大众品板块表现分化

　　板块涨幅方面：其他酒类（+8.45%）、速冻食品（+4.80%）涨幅居前，啤酒（-0.22%）跌幅居前。

　　个股涨跌方面：本周大众品百润股份（+21.16%）、爱普股份（+13.30%）涨幅居前，金字火腿（-4.18%）和莲花健康（-4.45%）跌幅较大。

　　本周更新：劲仔食品业绩点评、盐津铺子业绩点评、妙可蓝多业绩更新、巴比食品业绩更新、中国飞鹤业绩更新

　　1、大众品24Q1业绩前瞻

　　啤酒：啤酒行业一季度淡季销量表现略有分化，结构升级趋势未改，费用投放维持稳定。24年成本改善确定性强，盈利能力提升可期。预计青啤、重啤24Q1收入增速分别为微跌/中个位数增长。

　　休闲零食：24Q1春节旺季备货积极，板块业绩表现较好。预计24Q1三只松鼠/洽洽食品/劲仔食品/盐津铺子收入增速分别为87%/20%/35%/36%。

　　速冻食品：重视渠道和产品端锻造出收入新增长点的公司。预计24Q1安井食品/千味央厨/巴比食品收入增速分别为14%/23%/8%。

　　乳制品：本轮原奶下行期，龙头企业更注重盈利能力。预计24Q1伊利股份/新乳业收入增速分别为2%/8%。

　　调味品：零添加拉动行业升级，需求复苏下企业表现分化。预计24Q1海天味业/中炬高新/千禾味业/涪陵榨菜/天味食品收入增速分别为6%/10%/7%/-5%/10%。

　　保健品：预计24Q1汤臣倍健/仙乐健收入增速分别为下滑/32%。

　　烘焙：需求修复叠加成本下行，24Q1业绩将边际改善。预计立高食品/海融科技24Q1收入增速分别为30%/10%。

　　卤制品：需求逐步修复，静待成本改善。预计24Q1绝味食品收入增速为4%。

　　软饮料：拓新品扩渠道，24Q1业绩有望实现较好增长。预计24Q1东鹏饮料/香飘飘/欢乐家收入增速分别为30%/12%/7%。

　　预调酒：行业整体需求稳健，看好24年经营业绩稳定增长。预计24Q1百润股份收入增速为7%。

　　其他：预计24Q1安琪酵母/路德环境收入增速分别为10%/31%。

　　2、劲仔食品业绩点评

　　2023年公司业绩实现快速增长，三年倍增完成

　　2023年公司实现收入20.65亿元，同比+41.3%；实现归母净利润2.10亿元，同比+68.2%；23Q4实现收入5.72亿元，同比+26.5%；实现归母净利润0.76亿元，同比+122.76%。

　　第二成长曲线鹌鹑蛋快速增长，主业鱼类零食强化行业优势地位，新品类持续研发和开拓。

　　2023年公司鱼制品实现12.91亿元，同比+25.87%；禽类制品实现4.52亿元，同比+147.56%，其中鹌鹑蛋产品收入突破3亿元，成为公司第二大大单品，并向10亿级大单品推进；豆制品实现2.17亿元，同比+18.68%，公司在休闲豆制品企业中排名前十，且在持续进行研发和开拓，有望在后续成为拉动公司持续增长的重要品类。

　　大包装持续拓展，提升渠道经营质量

　　2023年公司继续以大包装升级为战略抓手，完善渠道布局，并结合大包装布局陆续开发优质散装经销商，推动全品类产品系列的铺设，完成不同价格段的产品布局。2023年公司小包装产品占比49%，同比增长16%；大包装产品占比31%，同比增长40%；散称产品占比20%，同比增长197%，“大包装+散称”产品占比已经超过50%，主要集中在BC超、KA、部分零食专营渠道，要覆盖优势区域的高势能渠道，未来将进一步提升。

　　公司线下渠道23年实现收入16.49亿元，同比增长43%；线上渠道实现4.16亿元，同比增长34.76%，其中新媒体渠道增长143%。与此同时公司加强终端的维护，优化陈列，提升品牌形象，保证单点效率的提升。

　　毛净利率均有提升，23Q4净利率提升显著。

　　得益于公司原材料价格的下行和规模效应提升，公司2023年毛利率提升2.55pct实现28.17%；其中23Q4实现32.61%，同比+7.91pct。

　　2023年公司实现销售/管理/研发/财务费用率分别为10.76%/4.04%/1.92%/-0.39%，同比+0.09pct/-0.44pct/-0.14pct/+0.61pct；23Q4实现销售/管理/研发/财务费用率分别为8.98%/4.71%/2.03%/-0.37%，同比-1.97pct/+1.75pct/-0.55pct/+0.20pct。

　　毛利率提升叠加费用率优化，2023年公司净利率为10.27%，同比+1.92pct；其中23Q4实现13.46%，同比+6.09pct。

　　公司处在渠道、产品、品牌势能快速提升的红利期，继续推荐，维持买入评级

　　2023年公司完成三年倍增目标，净利率实现提升。我们认为近年来公司通过大包装升级为抓手，完善产品价格带和渠道布局；并坚持大单品战略，通过鹌鹑蛋寻找到公司第二增长曲线。与此同时，公司加强品牌建设和渠道效率的提升，供应链在规模效应的叠加下，实现效率的提升，公司整体处在上行通道的红利期，竞争优势进一步增强，有助于公司长期快速增长

　　3、盐津铺子业绩点评

　　2023年业绩保持高增，24Q1业绩预告超市场预期

　　2023年公司实现收入41.15亿元，同比增长42.2%；归母净利润5.06亿元，同比增长67.8%。2023Q4营业收入11.11亿元，同比增长20.2%；归母净利润1.1亿元，同比增长32.6%。同时公司公布业绩预告，预计24Q1归母净利润预计实现1.5-1.7亿元，同比增长34.48%-52.41%。

　　聚焦核心七大品类，蛋类和魔芋类发布全新品牌。

　　2023年公司辣卤类零食实现收入14.82亿元，同比增长56.7%；烘焙类产品实现6.27亿元，同比增长12.8%；深海零食/薯类/蛋类/果干坚果/果冻/其他业务分别为6.19/3.60/3.19/2.67/2.17/2.25亿元，同比增长10.7%/30.0%/594.5%/37.2%/125.7%/2.7%。公司坚持多品牌、全品类战略，蛋类零食和魔芋类零食分别通过蛋皇和大魔王进行品牌建设，实现品牌和品类矩阵的打造。

　　渠道端直营渠道持续优化，电商和经销渠道保持高增。

　　2023年公司直营商超/经销/电商渠道的营收分别为3.34/29.52/8.28亿元，同比变动-10.03%/40.35%/98.04%。公司渠道端采取直营KA商超树标杆，经销商全面拓展并进行渠道下沉，电商、零食渠道等新兴渠道积极突破，实现较好的进展。

　　2023年公司直营共14家大型连锁商超的821个KA卖场。经销商23年实现3315个，增长33.51%。

　　毛利率略有下降，但净利率持续提升

　　公司2023年及23Q4毛利率略有下降，主要系渠道结构变化所致，2023年公司实现毛利率33.54%，同比-1.18pct；23Q4实现毛利率31.06%，同比-0.18pct。

　　费用端来看，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.54%/4.45%/1.94%/0.39%，同比变动-3.25/-0.08/-0.61/0.08pct。

　　公司净利率持续提升，除费用结构有所优化外，供应链优化效果和规模效应提升的效果持续显现。23年实现净利率为12.47%，同比+2.04pct。

　　4、中国飞鹤2023年业绩更新

　　【23年业绩】公司实现营业收入195.3亿元（-8.3%）；实现归母净利润33.9亿元（-31.4%）。

　　【单23H2业绩】公司实现营业收入98.0亿元(-15.8%)；实现归母净利润16.9亿元(-36.9%)。

　　5、巴比食品2023年业绩更新

　　【23年业绩】公司实现营业收入16.3亿元（+6.9%）；实现归母净利润2.1亿元（-4.0%）;实现扣非归母净利润1.8亿元(-3.8%)；

　　【单23Q4业绩】公司实现营业收入4.4亿元(+4.6%)；实现归母净利润0.6亿元　(-33.5%)；实现扣非归母净利润0.6亿元(+18.2%）。

　　6、妙可蓝多2023年业绩点评

　　2023年业绩承压，2023年Q4业绩增速转正

　　2023年Q4实现营收9.7亿元（同比-2.7%），归母净利润0.3亿元（同比+588.4%），业绩增速转正。

　　分业务看，2023年奶酪/液态奶/贸易分别实现收入31.4/3.3/5.7亿元，同比18.9%/-4.3%/-5.4%。公司奶酪棒等大单品偏向零食属性，受C端消费环境疲软影响较大。

　　盈利能力承压，费用使用效率提升

　　2023年毛利率29.2%（同比-4.9pct），净利率2.0%（同比-1.6pct）。毛利率下降受到产品销售不及预期、原材料上涨等多维因素影响。2023年销售费用率23.2%（同比-2.1pct），管理费用率3.7%（同比-1.4pct），研发费用率1.1%（同比+0.1pct），财务费用率0.6%（同比+1.0pct）。销售费用率下降体现公司广告营销战略把控调整，销售费用的使用效率不断提升。

　　2023年Q4毛利率25.0%（同比-8.3pct），净利率3.0%（同比+2.8pct）。2023年Q4销售费用率21.1%（同比-9.9pct），管理费用率-2.6%（同比-2.1pct），费用端积极管控，促进四季度利润端改善。

　　餐饮工业收入提升，C端消费仍有待回升

　　品类端：近年公司不断丰富产品矩阵，面向多阶段年龄群体。通过“慕斯奶酪杯”等产品拓展消费者群体；“马斯卡彭奶酪”等产品，从零食类别向餐饮、烘焙业进一步跨越。2023年即食营养系列/家庭餐桌/餐饮工业系列分别实现收入19.0/3.5/8.9亿元，同比-23.9%/-36.1%/+7.6%。

　　投资建议：

　　我们认为2024年大众品仍将保持渐进式回暖，当前板块估值具备性价比，由此我们总结2024年大众品三大投资主线：1）寻找景气持续且年季报超预期的标的；2）业绩确定性高，同时业绩和估值匹配度高的龙头白马公司；3）基本面稳健，同时存在潜在催化的标的；

　　推荐：仙乐健康、三只松鼠、盐津铺子、东鹏饮料、千禾味业、中炬高新、伊利股份、洽洽食品、劲仔食品，关注：燕京啤酒、华润啤酒、青岛啤酒、新乳业、百润股份、欢乐家。

　　风险提示：白酒动销恢复不及预期；食品安全风险。