财通证券-九洲药业-603456-CDMO业务稳健增长，原料药短期承压-240413

　　事件：公司公布2023年年报，2023年实现营业收入55.23亿元（+1.44%），归母净利润10.33亿元（+12.17%），扣非归母净利润10.24亿元（+10.46%）；单Q4实现营收9.47亿元（-11.71%），归母净利润0.66亿元（-62.64%），扣非归母净利润0.73亿元（-55.74%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　原料业务影响全年收入增长，CDMO保持稳健增长：全年收入增长较Q3进一步放缓，分业务板块看，原料药业务短期承压，CDMO收入保持稳健增长，2023年原料药/CDMO实现收入12.61/40.79亿元（-22.95%/+19.4%），原料药业务承压主要系1）抗感染类产品下滑幅度明显，竞争主要来自国内；2）中枢神经类产品因市场结构调整，小幅下滑。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）展望2024年，随着行业去库存接近尾声，原料药业务有望逐渐企稳回升，CDMO业务随着项目管线推进，以及投融资环境改善，有望保持稳健增长。

　　研发投入持续加码，新业务发展迅速：公司重视研发投入，不断完善技术平台布局，2023年研发投入3.77亿元（+12.32%）。2023年公司新业务发展迅速，2023Q1多肽GMP产线投入使用，并以完成多肽GMP生产交付客户，获得客户高度评价并签署战略合作协议；小核酸团队已具备承接小核酸定制、药学研究及毒理批生产等业务能力，并加快小核酸中试平台及GMP商业化生产车间建设。ADC基于小分子业务基础上拓展，已具备CMC服务能力。

　　期间费用稳定，盈利能力持续提升：2023年销售/管理/财务费用率分别为1.48%/8.07%/-1.37%（+0.42/0.19/0.21pct），期间费用相对稳定。盈利能力维持较高水平，2023年整体毛利率及净利润率分别为37.66/18.67%（+3/1.76pct），分板块来看，2023年原料药及CDMO毛利率分别为32.92%/40.34%（+2.43/0.65pct），盈利能力持续提升。

　　投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营业收入61.51/70.81/68.36亿元，归母净利润11.84/14.07/13.78亿元。对应PE分别为11.98/10.07/10.29倍，维持对公司的“增持”评级。

　　风险提示：创新药生命周期更替及上市销售低于预期风险；行业竞争加剧导致订单价格下降；地缘政治因素风险；汇兑损益风险等。