银河证券-天山铝业-002532-Q3吨铝净利大幅提升，公司业绩持续改善-231028

　　投资事件：公司发布2023年三季报，公司2023年前三季度实现营业收入223.44亿元，同比减少9.65%；实现归属于上市公司股东净利润16.37亿元，同比减少31.88%；实现扣非后归属于上市公司股东净利润13.29亿元，同比减少42.93%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司2023Q3单季度实现营业收入75.48亿元，同比减少0.84%；实现归属于上市公司股东净利润6.18亿元，同比增长53.61%，环比增长19.31%；实现扣非后归属于上市公司股东净利润5.99亿元，同比增长51.36%，环比增长43.65%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　铝价成本双重驱动，2023Q3电解铝盈利进一步走阔：随着国内新一轮稳增长政策的加速推出与落地，三季度经济企稳复苏支撑铝价上行，2023Q3国内电解铝现货均价上涨至18839元/吨，环比增长1.73%，同比增长2.44%。而同期煤炭与预焙阳极价格的下降，使电解铝成本继续下行。根据SMM统计，2023Q3国内电解铝行业平均成本环比下降2.81%至15945元/吨。在价格与成本的双重驱动下，2023Q3国内电解铝行业的平均利润扩张至2894元/吨，较2023Q2环比增长36.82%。公司利用自身电解铝产业链一体化的布局与区位优势，将最大化受益于国内电解铝行业利润的上行。公司2023Q3毛利率环比升高3.81个百分点至16.24%，电解铝盈利能力提升，助公司三季度业绩较二季度环比大幅增长。

　　收购印尼铝土矿，规划铝产业园，投资建设氧化铝产能，打造“一带一路”海外铝生产基地：公司2023年2月签署合同以3025万美元在“一带一路”国家印度尼西亚收购铝土矿，初步勘探铝土矿资源储量预计约6800多万吨。在锁定印尼上游优质铝土矿资源的供应保障后，公司将打造海外铝土矿氧化铝一体化项目，在印尼建设200万吨氧化铝生产线。目前印尼铝土矿收购项目国内ODI审批已经完成，预计近期可以完成交割。印尼氧化铝一期100万吨项目前期准备工作，包括环评、征地、国内审批等也进展顺利。公司建设海外铝业基地，打造铝土矿与氧化铝，甚至进一步延伸至电解铝、深加工和配套产业链的大型一体化铝工业园，利用印尼的资源、能源优势，以及“一带一路”国家地区的广阔市场，有望形成公司未来电解铝的新成长曲线。

　　依托产业链一体化优势，向下游高端制造及新能源铝深加工产业延申：在建立电解铝产业链一体化的基础上，公司向产业链下游高附加值的铝深加工领域延申。公司新建江阴新仁铝箔一期20万吨新能源电池铝箔产能以及实施2万吨电池铝箔技改项目，并配套建设正在新疆石河子30万吨电池铝箔坯料产能，预计到2024年实现全部投产。目前公司江阴2万吨技改项目已建成且生产稳定，20万吨新建项目已有6台箔轧机安装完毕进入带料调试阶段，配套30万吨坯料项目建设进展顺利，预计年内可实现坯料自给自足。客户方面目前公司锂电铝箔已完成多家客户的认证审核，取得合格供应商资质，另外还有近三十家客户正在认证流程中，为明年大规模出货奠定基础。公司有望在2-3年时间成为国内规模、技术和产品领先的新能源电池铝箔生产商。

　　投资建议：国内电解铝运行产能接近供给侧改革的产能红线，未来供应增量空间有限，而国内经济复苏下电解铝需求有望改善，供需边际改善下铝价有望偏强运行。公司作为国内电解铝行业龙头，产业链一体化布局与区位成本优势明显，将最大化受益于铝价上行与电解铝行业利润的扩张。而公司继续向下游高附加值的铝深加工延申，打造新能源锂电铝箔产能放量在即，以及收购印尼铝土矿项目建立海外铝生产基地，将打开公司未来成长空间。预计公司2023-2025年归属于上市公司股东的净利润为23.38亿元、33.24亿元、37.53亿元，对应2023-2025年EPS为0.50元、0.72元、0.81元，对应2023-2025年PE为12x、9x、8x，维持“推荐”评级。

　　风险提示：电解铝需求不及预期的风险；电解铝价格大幅下跌的风险；氧化铝、阳极碳素、煤炭等价格大幅上涨的风险；公司新建项目不及预期的风险。