长城证券-基础化工行业：PTA生产技术持续迭代，行业集中度持续上升，静待行业回暖-240409

　　国内大型PTA一体化生产装置在全球产业链中具有较强的竞争优势。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】精对苯二甲酸（PTA）是生产聚酯产品和其他重要化工产品的原料，国内PTA装置技术以英威达技术、日立技术、BP技术为主，其中英威达技术占比最高，国内多套装置采用了最新的英威达P8++技术。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们认为，未来PTA技术或仍以规模化生产、降低能耗物耗、提升产品质量、减少单吨投资为核心发展方向，国内的大型PTA一体化生产装置无疑在全球产业链中具有较强的竞争优势。

　　PTA需求呈现复苏性增长，终端纺服需求存复苏预期。2023年PTA内外需求逐步回暖，根据钢联数据，国内PTA表观消费量近6000万吨，同比增长近20%，主要是受到下游聚酯行业大幅扩产的提振。2023年以来纺织服装、服饰业国内下游消费整体呈现弱复苏态势，2023年服装鞋帽、针、纺织品类零售额及服装类零售额分别约为11898亿元、8664亿元，同比分别为11.63%、15.65%。在纺服出口方面，美国纺服厂商主动去库、减少纺服产品进口，2022年下半年至2023年底已经呈现出明显的去库效果，我们认为，目前美国纺服企业去库速度高企，服装、面料等的批发及零售库存水平有望快速回落，美国服装及服装面料批发商库存已下滑至历史中位，美国纺服厂商去库周期或将在中短期结束，国内纺服海外出口预期改善。

　　国内PTA迎来新一轮扩产周期，且新投放产能马太效应凸显。我国是最大的PTA生产国，也是最大的PTA消耗国。根据钢联数据，2017-2023年国内PTA有效产能从4709万吨/年增长至8067.5万吨/年，年均复合增长率约9.39%。根据《中国石化市场预警报告（2023）》和百川盈孚数据，2024-2027年预计有近3000万吨/年的PTA拟在建及复产产能。近年来建设的大型PTA项目基本都是聚酯龙头配备的一体化装置。

　　PTA项目规模效应显著、资金壁垒随着技术发展逐步降低、投资回报较高，龙头企业在行业加速洗牌过程中优势显著。根据我们对历年国内PTA项目的资本开支情况的梳理，PTA装置规模效应显著，资金壁垒随着技术发展逐步降低，国内近年单套新建装置产能基本在220-300万吨之间，对应投资规模基本为30-55亿元，吨投资额仅1500元/吨-2000元/吨。PTA项目的投资回报较高，龙头企业采用的大容量技术可以带来规模经济以及工艺技术的进一步提升，在新一轮的产能投放周期中，荣盛、恒逸、恒力等头部民营炼化企业的PTA大规模、一体化产能竞争力更加凸显。在加工费方面，由于PTA新投产能增速较下游聚酯需求更快，且受到原油价格上涨驱动的PX价格上涨，带来成本端挤压，2023年PTA行业整体加工费基本位于700元/吨以下的常态化低位。我们认为龙头企业的PTA装置具备较强规模效应，经济优势凸显，未来或将倒逼生产效率较低的落后产能停车，加速行业洗牌，行业集中度有望得以提升。

　　短期PTA下行空间有限，长期来看，涤纶长丝产业链利润分布有望向下游PTA及长丝端转移。2022年以来，产业链利润基本集中在PX端，而PTA和POY长丝端由于需求较差并未成功实现成本传导。我们认为产业链利润分布与彼时产业链各环节的供需关系紧密相关，短期来看，国内PX投产周期临近尾声、PTA扩产带来对原料PX的需求增量，PX或将保持较高的行业景气度；PTA由于产能过剩，价差或将维持弱势，但短期下降空间有限，中期来看，随着芳烃调油影响逐渐减弱、PX供应增加，PX厂商可能向PTA端有所让利，叠加终端需求韧性较强，PTA价差有望迎来修复，行业有望回暖。长期来看，PTA行业竞争加剧将使得落后的中小产能加速退出，行业格局向好，PTA利润有望迎来周期性的修复，回到历史较好水平；下游聚酯长丝供需偏松，涤纶长丝产业链利润有望向下游PTA和聚酯长丝端转移。

　　投资建议：我们认为，2023-2027年国内PTA仍有较多产能或将投产，供需关系相对宽松，短期PTA供需矛盾仍存，但目前国际原油价格在较高位稳定运行，受成本端的支撑，PTA价格下降空间有限。长期来看，我们预计PTA下游聚酯行业产能仍维持一定的增速，且终端纺服的国内需求将延续复苏态势、海外出口预期较好，PTA整体需求保持向上弹性。此外，随着国内龙头产业链一体化程度的不断提升，其竞争优势凸显，落后企业有望加速淘汰。相较于下游聚酯行业，PTA行业具备更高的集中度，在落后产能出清后PTA行业格局将进一步向好，且一体化装置的PTA成本更低，PTA行业整体利润有望迎来周期性回升的机遇。我们建议关注PTA行业相关的头部民营炼化企业：荣盛石化、恒力石化、恒逸石化、桐昆股份等。

　　风险提示：下游需求复苏不及预期；落后产能清出速度不及预期，行业恶性竞争风险；终端纺服海外出口不及预期风险；芳烃调油需求减少程度不及预期风险。