招商期货-股指期货专题报告：股指期货对ETF的替代优势-240409

　　套利机制的存在使得股指期货和ETF保持着高度一致的价格波动，这为投资者用股指期货替代ETF提供了可行性。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】对于股指期货的替代优势，我们进行了分析和研究，得到了如下结论：

　　一、交易制度角度看，股指期货的优势在于资金占用低，资金占用相比ETF仅有15%左右。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）投资者可以将未占用保证金投资于固收类产品以增厚收益，同时还可以灵活地进行杠杆交易和现金管理。为模拟持有股指期货所能获取的收益表现，我们构建了以下方案：100%名义本金的股指（保证金占用约15%）+70%货基+其余闲置资金（约15%）。该方案相对保守，在实际操作中可以有更高的闲置资金利用率以及固收替换货基的更高收益。

　　二、指数跟踪角度看，该方案指数跟踪能力强，可以作为ETF的替代工具来跟踪基准指数。该方案与基准指数的相关系数在0.95以上，接近ETF与基准指数的相关系数；且该方案对基准指数的年化跟踪误差在5%左右，低于公募指数增强的常用标准。

　　三、资产表现角度看，该方案相比ETF存在明显收益增厚。历史回测结果显示，该方案相比于对应ETF在平均年化收益上的增厚如下：上证50增厚约3%，沪深300增厚约5%，中证500增厚约11%。该收益增厚主要是来自于两部分：货基收益（约2%）和期货贴水的展期收益（剩余部分）。其中，展期收益是主动套保（套利）者所提供的“保费”；他们（长期净空头）在转移风险的同时必然会让渡部分收益而导致股指期货长期贴水，多头持有方在换月时自然获得了展期收益。因此该超额在当前市场环境下具有一定的持续性和稳定性。

　　四、该方案中，股指期货的换月方式会对持有收益产生影响，四种换月方式中下月最优，当季和半年次之，下季最差。换月方式的差异是由分红效应折现所导致的。分红效应是现货分红所带来的期货端补偿，表现为跨分红季的展期收益，分红离换月日越近则折现率越高则换月收益越高。因此，下月换月的方式能获取更多这部分收益，当季和半年次之，下季最差，但需要评估交易成本的影响。

　　风险提示：股指期货投资者结构变化导致期货贴水收窄甚至升水，全市场分红长期超预期