东方证券-1月通胀数据点评：春节错位导致核心通胀同比读数回落-240223

　　事件：2024年2月8日统计局公布最新通胀数据，2024年1月CPI同比-0.8%，前值0.3%，环比0.3%，前值0.1%；PPI同比-2.5%，前值-2.7%，环比-0.2%，前值-0.3%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　CPI同比降幅扩大。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）具体来看：（1）气候条件总体有利，蔬果供应得到充分保障，食品项同比降幅显著扩大。食品CPI同、环比分别为-5.9%、0.4%（前值为3.7%、0.9%，后同）。其中，鲜菜和鲜果拖累较大，同比增速分别为-12.7%和9.1%（0.5%、-0.3%），或主要和供给端有关，据农业农村部种植业管理司，1月气象条件总体有利，当前全国蔬菜生产基础较好，生产供应有保障。猪肉同比增速为-17.3%（-26.1%），降幅持续收窄，不过从环比来看为-0.2%（-1%），连续4个月为负，或说明同比回升主要和基数有关，供给仍较为充足。（2）核心CPI同比为0.4%（0.6%），增幅收窄，一方面是春节错位影响下服务CPI同比增幅收窄至0.5%（1%），如教育文化和娱乐CPI同比增幅收窄至1.3%（1.8%），其中旅游分项影响较大，同比增速仅1.8%（6.8%），这可能和春节错位抬升基数有关，实际上1月旅游CPI环比增速仍有4.2%（前值0.1%，2023年1月为9.3%）。值得一提的是，按农历年算今年春运人流量有较大增幅，1月春运期间全社会跨区域人员流动量累计同比（按农历计）增幅高达16.4%（2月增幅方有收窄）。另一方面也和耐用消费品有关，如交通工具CPI同比为-5.6%（-5.4%），降幅扩大。（3）油价拖累持续减弱。1月国际油价基本企稳叠加基数较低，交通工具用燃油同比跌幅收窄至-0.1%（-1.4%）。此外，居住CPI同比与前值持平。

　　能源相关行业拉动PPI同比降幅收窄：（1）基数作用下部分能源相关行业同比涨幅上升。石油和天然气开采业，石油、煤炭及其他燃料加工业PPI同比分别上涨3.4%和-4.4%（-1.6%和-5.8%），其中前者同比转降为升，但环比仅为-0.8%（-6.6%），说明回升主要依靠基数作用。

　　（2）今年重大项目节奏或慢于2023年，基建相关行业PPI修复放缓。今年部分省份重大项目开工进度或慢于去年同期，因此即便今年春节更晚，基建相关行业修复也有所放缓，黑色金属矿采选业、黑色金属冶炼和压延加工业、非金属矿物制品业PPI同比分别为16.1%、-2.9%、-8%（17.4%、-1.9%、-7.9%），增速均回落，不过从环比角度来看，前两个行业均为正增，说明政策仍在持续。

　　（3）中游设备制造业PPI同比修复速度有所分化。其中通用设备，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业PPI同比分别为-0.5%、-0.4%（-0.6%、-0.5%），基本维持稳定；电子设备制造业为-3%（-3.9%），降幅明显收窄。

　　（4）耐用消费品拖累下游消费行业PPI。1月一般日用品和耐用消费品PPI当月同比分别为0%、-2.3%（-0.1%、-2.2%），其中农副食品加工业和食品制造业同比降幅持续收窄；汽车制造业同比降幅扩大0.3个百分点至1.5%；医药制造业同比增速为-0.3%（0.1%），转升为降。

　　综合来看，1月CPI同比降幅扩大主要和春节错位有关，特别是旅游出行等与假期相关的消费；PPI降幅收窄则主要依靠上游能源行业基数回落，各项政策向中下游需求传导仍需要时间。展望后续：（1）今年春运规模有望创历史新高，或将显著提振2月相关行业CPI同比读数（如服务项），但考虑到目前地产需求仍有下行压力，后续或将逐步回归温和的修复斜率。（2）据国家发改委，有关部门已下达2023年增发国债第三批项目清单，共涉及项目2800多个，安排国债资金近2000亿元，意味着2023年1万亿元增发国债项目全部下达完毕，有助于提振节后基建相关行业通胀读数。

　　风险提示

　　经济复苏与政策效果不及预期的风险；地缘冲突演绎超预期，导致原油等大宗商品价格波动超预期的风险。