天风证券-怡和嘉业-301367-国产呼吸健康领军企业，先发出海夯实龙头地位-240408

　　深耕呼吸健康领域，全球化布局，出海先发优势显著

　　怡和嘉业是国内领先的呼吸健康领域医疗设备与耗材产品制造商，经过多年探索与耕耘，公司产品以高可靠性和高性价比受到国际市场的广泛认可，各级经销商及用户均给予公司产品较高评价，产品销售覆盖全球100多个国家和地区，公司是市场上少有的家用无创呼吸机产品通过美国FDA认证、欧盟CE认证并进入美国、德国、意大利、土耳其等国家医保市场的国产制造商，海外市场先发优势显著。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　全球无创呼吸机需求空间较大，竞争对手退出有望进一步夯实领先地位

　　家用无创呼吸机为COPD及OSA首选治疗方案，国内实际诊断率及控制率仍有较大提升空间，全球竞争格局较为集中。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）自2021年起，全球第二大龙头飞利浦伟康因呼吸机质量问题对产品进行了多次的召回。怡和嘉业借机快速抢占全球呼吸机市场份额，根据最新弗若斯特沙利文数据，按销量口径统计，怡和嘉业全球市占率由2020年的4.50%提升至2022年的17.70%，全球行业排名跃升至第二。2024年1月25日，飞利浦官网宣布将精简产品组合，在美国地区专注于销售耗材和配件（包括口罩），退出医用呼吸机、家用呼吸机、便携式和固定式制氧机以及睡眠诊断产品的销售。随着飞利浦正式退出美国市场，公司有望进一步夯实全球第二的领先地位。

　　产品结构仍有较大优化空间，渠道复用有望加速新品放量

　　公司收入结构中以家用呼吸机设备为主，截止至2023H1，耗材产品收入占比仅为14.49%，对标全球龙头瑞思迈等仍有较大提升空间，随着患者对于更换通气面罩的意识逐渐提高，以及支付意愿不断加强，高毛利耗材占比的提升有望进一步优化产品结构，改善公司盈利能力。同时公司研发实力雄厚，在研管线丰富，海外经销商渠道合作稳固，第一大经销商3B公司自2010年起即与公司保持稳定合作，海外渠道复用优势有望助力新品快速放量。

　　盈利预测与估值

　　公司作为国产呼吸健康领军企业，出海先发优势显著，受益于行业竞争格局变化及自身产品结构优化，长期业绩有望稳健增长。我们预测公司2023-2025年营业收入分别为12.22/14.73/17.71亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为3.37/4.22/5.27亿元，参考可比公司给予2024年20倍PE，怡和嘉业合理估值为84.4亿元，对应目标价131.88元，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：知识产权风险、近期交易异动风险、市场竞争风险、经销商模式风险、海外销售受到境外监管风险