国海证券-11月PMI数据点评：如何理解PMI连续回落？-231201

　　事件：

　　国家统计局11月30日公布11月PMI数据：11月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.4%（前值49.5%）；非制造业商务活动指数为50.2%（前值50.6%）；建筑业商务活动指数为55.0%（前值53.5%）；服务业商务活动指数为49.3%（前值50.1%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　核心观点:

　　受季节性因素影响，制造业PMI有所回落。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）11月制造业PMI持续小幅回落，环比下降0.1个百分点。一是需求仍需提振，是影响经济恢复的重要因素，7月24日召开的政治局会议指出，当前经济运行面临的困难挑战之一是“国内需求不足”，在此影响下企业采购生产意愿不强、加速去库存。二是PMI变动符合“波浪式发展、曲折式前进”的规律，今年3月-5月PMI指数下降，6月-9月连续回升，此后10月、11月小幅回落。三是部分制造行业生产及消费进入传统淡季，指数受季节性因素影响回落。因此，我国经济景气水平回升向好基础仍需进一步加固。但也要看到，随着前期推出的稳经济政策相继落地，同时积极推动近期增发1万亿国债形成实物工作量、央行等八部门联合发文支持民营经济25条举措，企业经营信心持续修复，生产经营活动预期指数环比增加0.2个百分点至55.8%，应进一步加大宏观政策的协同效应，加快推进经济恢复向好。

　　供需两端景气度回落。供给趋稳，11月企业生产指数为50.7%，连续6个月位于荣枯线以上，生产持续扩张，当月环比下降0.2个百分点，扩张速度小幅放缓。内外需均偏弱，11月新订单指数为49.4%、环比下降0.1个百分点，新出口订单指数为46.3%、环比减少0.5个百分点，内需潜力有待进一步释放是当前制造业发展面临的主要困难。

　　生产成本压力缓解，企业加速去库存。原材料购进价格压力减轻，11月主要原材料购进价格指数为50.7%，继10月份大幅下降后再次环比降低1.9百分点，主要受能源等大宗商品价格持续回落等因素影响。出厂价格降幅收窄，11月出厂价格指数环比增加0.5个百分点至48.2%，企业盈利空间边际改善。库存指数均下降，11月原材料库存指数环比下降了0.2个百分点至48.0%，当月采购量指数环比下降0.2个百分点至49.6%，企业囤货意愿不足。产成品库存指数环比下降0.3个百分点至48.2%，企业加速去库存。

　　中小型制造企业景气水平较低，与大型企业景气度仍处分化格局。11月大型制造企业景气度50.5%（前值50.7%），仍处于扩张区间；中型制造企业PMI指数环比略升0.1个百分点至48.8%；小型制造企业PMI指数则环比下降0.1个百分点至47.8%。自今年4月份以来，中小型制造企业景气度一直处于荣枯线以下，对中小型企业的支持力度有待进一步加大。

　　基建等领域加快恢复。今年前10个月，各地在批准下达的新增债务限额内，发行用于项目建设的专项债券3.5万亿元，主要用于市政建设和产业园区基础设施、社会事业、交通基础设施、保障性安居工程、农林水利等重点领域建设。三季度专项债发行使用加速、近期各地特殊再融资债券发行、中央财政增发国债等对基建领域形成较强支撑。11月建筑业商务活动指数为55.0%，比上月上升1.5个百分点，升至较高景气区间，建筑业施工进度继续加快。

　　服务业景气水平回落。受假期效应消退等因素影响，11月服务业商务活动指数为49.3%，比上月下降0.8个百分点，今年以来首次落至荣枯线以下。11月指数回调主要在于10月国庆假期带动下，与居民出行和消费密切相关的交运、住宿餐饮等服务行业形成了较高基数。

　　风险提示   经济恢复不及预期；全球经济衰退风险；发达经济体通胀超预期；国际地缘政治冲突；产业政策的不确定性等风险。