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国家能源集团核心电力平台,火水风光协同发展。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司为国家能源集团旗下综合性能源平台,国家能源集团由原神华集团(国内最大的煤炭企业)以及原国电集团(五大发电集团之一)于2017年重整而来,拥有煤电一体化背景。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)公司作为集团旗下核心电力上市平台,明确打造集团公司“常规电力能源转型排头兵,新能源发展主力军,世界一流企业建设引领者”,火水风光协同发展。截至2023年底,公司拥有控股装机10564万千瓦,其中火电、水电、风电、光伏分别为7279、1495、929、860万千瓦。
整体来看,我们分析公司最核心的优势是多板块业绩互补,提供业绩更高的稳定性,尤其是大渡河水电的现金流价值和准煤电一体化带来的成本优势,赋予公司更强的抗风险能力,使公司业绩更加“去周期”化。
水电:大渡河价值亟待重估,量价齐升成为催化剂。从权益装机口径来看,公司实际上是我国第五大水电上市公司,拥有大渡河流域2/3开发权,同时也是我国少有的装机尚有增长的水电公司,我们认为当前股价中并未完全体现水电的高估值。截至2023年底,公司拥有控股在运水电装机1495万千瓦,权益装机口径仅次于长江电力、华能水电、国投电力和川投能源。其中国能大渡河(持股80%)拥有控股装机1174万千瓦,占公司水电总装机79%。当前国能大渡河净利润水平20亿元量级,我们预计2027年在来水改善、龙头水库电站增发效益双重作用下,国能大渡河盈利能力拥有较大上浮空间。长期来看,我们分析市场对水电资产的绝对低协方差属性并未充分认知,估值重估尚未结束。整个水电板块具备长期配置价值。
火电:准煤电联营带来独特优势,容量电价有望带来估值提升。公司火电机组几乎全部为煤电,2019年与中国神华重组的资产占公司煤电机组比例超过70%,具备煤电联营属性,煤价成本相对稳定,系公司煤电最主要的特点。此外,公司机组主要集中在华东等电力紧张地区,高参数大机组占比行业领先,亦提供公司相对优势。容量电价改变煤电商业模式,对公司构成实质性利好,虽然在当前补偿力度下,电量电价仍然是决定煤电公司盈利的根本性因素,但是政策指引2026年后补偿比例持续提升,有助于煤电业绩趋于稳定,还原公用事业属性,带来煤电估值重构。
新能源:十四五35GW高规格目标,精选项目,多能互补高质量发展。双碳战略下各电力集团绿电转型加速,公司作为集团旗下核心电力平台,规划十四五新增35GW新能源目标。尽管当前新能源行业存在消纳、电价等困境,但随着绿电政策的加速出台,新能源行业或迎来曙光。公司作为国家能源集团旗下新能源发展主力军,有望率先受益于行业政策边际变化。
盈利预测与估值:结合当前电力市场环境、煤炭供需情况、公司十四五战略规划以及在建项目,我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为75、80、96亿元,当前股价对应2024-2026年PE分别为13、12、10倍。中性偏保守假设下,公司内在价值为440(火电)+480(水电)+420(新能源)-200(其他板块等)=1140亿元,较当前市值仍有20%向上空间。公司高度重视股东回报,为首家执行半年度权益分派的火电央企。在国企改革考核升级下,公司或将承担改革先锋职责。首次覆盖,给予“增持”评级。
风险提示:煤价上涨超预期、减值超预期、新能源装机不及预期。
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