德邦证券-山煤国际-600546-点评：利润分红下降，未来有望恢复-240330

　　事件：公司发布2023年度业绩报告。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司全年实现营业收入373.71亿，同比19.45%；归母净利润42.6亿元，同比-38.53%；扣非归母净利润44.09亿元，同比-38.23%；单季度来看，Q4公司实现营业收入84.72亿元，同比-21.26%，环比+3.03%；归母净利润2.78亿，同比-182.5%，环比-69.95%；扣非归母净利润3.51亿元，同比-179.14%,环比-62.86%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　价格&成本：价格回落，成本略增。1）价格方面，2023年公司煤炭综合售价699.15元/吨，同比-14.46%；其中自产煤售价682.66元/吨，同比-12.63%，贸易煤售价731.71元/吨，同比-18.34%；分季度看，2023 Q4，煤炭综合售价631.79元/吨，环比-2.42%；2）成本方面，2023年公司煤炭综合成本421.74元/吨，同比-9.61%；其中自产煤成本280.89元/吨，同比+2.79%，整体管控良好；分季度看，2023Q4煤炭综合成本378.21元/吨，环比-9.83%。3）2023年管理费用17.69亿元，同比增长1.68亿元；财务费用2.24亿元，同比下降2.44亿元，公司资产质量持续改善，负债率下降-9.34PCT至49.45%。

　　产销：产销小幅下滑，增量有望逐步释放。1）2023年，受到安监因素影响，公司煤炭产销下降，实现煤炭产量/销量3898.37/5250.53万吨，同比-3.92%/-2.55%；其中自产煤/贸易煤销量3485.99/1764.54万吨，同比-5.68%/+4.29%；2）分季度看，2023Q4公司实现煤炭产量/销量883.66/1309.32万吨，同比-7.22%/-7.66%，环比-1.37%/+5.07%；其中自产煤销量790.35万吨，环比+4.4%，贸易煤销量518.97万吨，环比+6.18%。3）展望未来，2023年鑫顺矿（180万吨/年）、庄子河煤矿（120万吨/年）竣工投产，对冲安监压力，公司计划2024年原煤产量不低于3300万吨。

　　分红阶段下降，未来有望恢复。公司煤种以贫煤为主，具有低硫、低灰、高热的特点，属于优质的动力及配焦用煤，下游客户辐射大型钢企及发电厂。销售结构上看，部分动力煤用于长协保供，有较强的抗波动能力，冶金煤以现货价格销售，弹性较大。2023年公司拟分红12.89亿，分红比例为30.25%，对应股息率（3/29收盘价）3.79%，公司于2023年发布《2024-2026年股东回报规划》，对2024-2026年分红做出进一步明确，规划期内公司每年将以现金形式分配的利润不低于当年实现的可分配利润的60%，分红比例提升，配置价值凸显。

　　盈利预测：考虑到公司新建矿井产能不断释放以及未来产品价格变化，我们预计公司2024-2026年合计收入分别为383/400/408亿元，归母净利润分别为45/47/48亿元，EPS分别为2.25/2.36/2.44元，PE分别为7.61/7.26/7.02倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：项目进展不及预期；煤炭价格超预期下行。