华福证券-珀莱雅-603605-24Q1净利润增速46%，强品牌势能持续释放-240419

　　23年及24Q1业绩延续高增。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】23年度合计分红率46%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　23年：营收89亿元/ yoy +39%，归母净利润12亿元/ yoy +46%，毛利率69.9%/ yoy +0.2pct，归母净利率13.4%/ yoy +0.6pct。营收端的强劲增长主要系全线品牌规模继续高增，利润率的优化主要系线上渠道占比提高推升毛利率以及所得税费用率下降。

　　23Q4：营收37亿元/ yoy +51%，归母净利润4亿元/ yoy +39%，毛利率68.1%/ yoy -2.0pct，我们判断主要系23年双11大促期间达人端毛利率下降，归母净利率12.3%/ yoy -1.0pct。

　　24Q1：营收22亿元/ yoy +35%，归母净利润3亿元/ yoy +46%，毛利率70.1%/ yoy +0.1pct，归母净利率13.9%/ yoy +1.1pct，主要系管理和研发费用率的进一步摊薄。

　　品牌势能强劲，多品牌全品类支撑增长。分品牌看，23年珀莱雅主品牌营收72亿元/ yoy+36%/占比81%，双抗、红宝石、源力大单品继续升级维持高增的延续性，新推高端产品线能量系列提升价格带，精华和面霜品类在天猫平台23年排名居于首位，主品牌客群维持高粘性，天猫/抖音复购率分别为38%+/ 25%。彩棠营收10亿元/ yoy+75%/占比11%，高光、遮瑕、腮红产品在天猫平台类目夺得23年类目排名第一，天猫/抖音复购率15%/ 20%+。悦芙媞营收3亿元/ yoy+62%/占比3.4%，夯实清洁线产品力。OR营收2亿元/ yoy+71%/占比2.4%，推出控油和防脱系列扩充品类。23年彩棠、悦芙媞均实现盈利，子品牌打造成效显现，集团化增长可期。

　　线上占比持续提升，优化整体毛利率。分渠道看，23年线上/线下营收83/6.2亿元，yoy+43%/ +7%，占比93%/ 7%；其中线上直营/线上分销同比分别增长51%/ 16%，占比分别为76%/ 17%，。23年珀莱雅品牌天猫/抖音ROI分别为3.2/ 3，彩棠天猫/抖音ROI分别为2.5/ 3，投放效率维持高水平。

　　销售费用率良性增长，以探索多元增长路径。23年销售/管理/研发费用率44.6%/ 5.1%/ 1.95%，yoy +1.0/持平/ -0.1pct，销售费用率提升主要系形象宣传推广费费率增加1.8pct至39.7%；23Q4销售/管理/研发费用率46.5%/ 4.6%/ 1.2%，yoy+1.8/ +0.8/ -0.1pct；24Q1销售/管理/研发费用率46.8%/ 4.5%/ 2.15%，yoy +3.6/ -1.4/ -1.0pct，其中形象宣传推广费费率增加3.8pct至41.4%。形象宣传推广费主要用于新品牌孵化、线下渠道及海外渠道探索，以保障集团长期多元增长。

　　盈利预测与投资建议：公司大单品策略持续提升品牌价值，强运营能力保障多渠道高增，管理能力和组织效率先进。基于24年收入利润超出此前预期，上调24-25年盈利预测，预计24-26年营收111/ 138/ 168亿元（24-25年前值107/ 133亿元），预计24-26年归母净利润为15.3/ 19.0/ 23.1亿元（24-25年前值14.9/ 18.9亿元）。给予24年35倍目标PE，对应目标价134.56元，维持“买入”评级。

　　风险提示：新品和新品牌不及预期，营销费用侵蚀利润，竞争加剧。