华西证券-资产配置日报：等待破局点来临-240611

　　每日行情的复盘与思考:

　　6月7日，债强股弱，“跷跷板”现象明显。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】上证指数、沪深300指数分别下跌0.76%、0.87%，中证转债指数上涨0.14%，7-10年国开指数上涨0.05%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　央行逆回购单日投放规模维持20亿元。资金情绪维持中性，民生银行资金情绪指数连续3个交易日维持在48-50区间，6月11日为49.7%。资金利率方面，R001下行3bp至1.74%，R007小幅上行1bp至1.84%。

　　存单方面，国股行一级存单发行利率大部分期限维持不变，1年期股份行发行利率下行3bp至2.04%，逐渐跟上大行步调。资金面波动不大的背景下，存单二级收益率维持窄幅波动，9个月、1年期收益率略微上行，其余品种基本持平上周五水平。

　　今日债市依旧维持“看多，但做多力度不强”的特征。早间股市开盘表现偏弱，叠加市场预期5月金融数据不太乐观，种种因素汇集成债市的多头力量，上午长端利率快速下行。不过，与上周面临的窘境相似，10点过后利率下行行情戛然而止，随后进入窄幅波动状态。连续低波动行情的背后，也反映出在监管屡次喊话过后，无论是交易盘还是配置盘，在利率定价上均保持克制与理性。

　　重点个券中，10年国债活跃券下行0.3bp至2.30%，10年国开活跃券下行0.65bp至2.38%，30年国债活跃券下行1.0bp至2.53%。20年期品种仍然保持活力，20年国开清发债下行1.1bp至2.52%，20年特别国债下行1.5bp至2.45%；5年及7年期品种则略微“力竭”，单日下行幅度多在0.5bp以内。

　　乏善可陈的债市行情与不得不做的投资决策，成为了当前债市参与者最苦恼的问题之一。从各品种的日内定价波动来看，机会收益可能难以覆盖摩擦成本。不过，低波行情下，资金成本与资产收益的双双稳定化，也大幅提升了杠杆策略胜率，从最新的资金融出结构来看，基金及券商等交易盘，均有在适度放大杠杆需求。

　　综合考虑6月的关键变量，在资金压力不大，机构行为风险尚可的背景下，降息或是唯一破局点。6月7日公布的美国非农数据大超预期，美债收益率快速提升使得美元相应走强，间接加重人民币的汇率压力，截至6月11日，美元兑人民币汇率再度突破7.25，美元兑人民币1年掉期在2900点附近（外资套利空间较足），汇率或在一定程度上压制6月降息的预期。然而，降息是否落地，决定因素可能仍是5月金融数据以及市场反应，尽管5月数据大概率还会受到“金融挤水分”波及，但假如社融数据连续两个月同比走弱，或许会对市场信心产生明显副作用，适时降息存在较强的必要性。

　　因此，若即将公布的5月金融数据尚可，降息时点或有所顺延，届时长端利率或出现小幅回升，但整体行情可能会保持低波状态，把握组合静态成为关键；若5月数据延续4月趋势，无论降息与否，债市博弈情绪可能均会有所提升，波动随之放大。所以，需要提前储备部分久期仓位吗？A股方面，节后首日，股市行情承压，上证指数低开后回调，于10:45后维持低位震荡，直到14:00开始小幅拉升，最终收跌0.76%。交易情绪未见明显好转，全市成交额7052亿元，较上周五缩量138亿元，较5日均值缩量375亿元。北向资金今日流出75亿元，净流出板块主要包括白酒和家电。

　　今日市场风格分化明显。具体来看，成长表现明显强于价值，科创50逆势上涨2.43%，而上证50则下跌1.37%；同时，上周五“小盘强于大盘”的行情仍在延续，国证2000今日上涨0.86%，而沪深300则回调0.87%。从巨潮风格指数来看，大盘价值股今日下跌1.50%，而小盘成长则上涨0.65%，显著地体现出了今日的分化行情。

　　进一步来看，今日价值风格承压或受多重因素影响。其一，美联储降息预期放缓，股票定价的分母端受到冲击。周五晚间公布的美国5月非农数据再超预期，新增非农就业27.2万人，大幅超出市场预期中值18万人。数据公布后，美联储9月降息概率降至约50%（CMEFedWatch数据）。这在很大程度上冲击了市场对全球宽松的交易热情，尤其是上周三美国ADP就业数据不及预期&上周四欧央行宣布降息后，市场已经开始交易美联储降息的可能，体现在上周四SW贵金属指数跳空高开，并逆势上涨2.63%（当日上证指数下跌0.54%）。在5月美国非农数据公布后，此前“预支”的降息预期迅速降温，市场开始重新定价宽松过程中的颠簸，从宏观层面上对股指表现形成压力。

　　其二，白酒股走弱，拖累价值品种表现。以万得白酒指数为参考，白酒股今日下跌1.35%。从核心品种来看，贵州茅台今日下跌3.10%，创今年2月以来最大跌幅；五粮液下跌2.71%，同样是自2月以来的较大跌幅；其他白酒股也大多回调，在万得白酒指数的19只成分股中，仅4只股票实现小幅上涨。这或与白酒售价下降有关。以当年飞天茅台批发价为参考，今日原装和散装价格分别为2715元/瓶和2445元/瓶，较昨日分别下降5元/瓶和15元/瓶；若与年初对比来看，则均下降了245元/瓶。这一降价趋势或压制了市场对白酒股的投资意愿。体现在北向资金上，以贵州茅台为参考，5月底以来陆股通资金持续净流出，与近期白酒的弱势行情相印证。

　　其三，航运板块大幅调整，拖累交运行情。或受红海冲突降温影响，欧线集运期货主力合约今日下跌5.17%，带动A股航运板块大幅回调。以SW航运港口指数为参考，今日航运板块下跌5.90%，为2022年5月以来的最大单日跌幅。航运板块的大幅下跌拖累交运品种表现，SW交运指数今日下跌2.56%，在31个SW行业一级指数中跌幅居前，对价值品种的表现形成不利影响。

　　而成长板块表现亮眼，主要由半导体行情走强支撑。以SW半导体指数为例，今日半导体板块大幅上涨4.12%，延续了5月底以来的反弹行情。原因来看，政策层面上，国家大基金三期的驱动力量仍在持续，市场对行业增量资金的流入抱有期待；同时，在即将于本月19日召开的陆家嘴论坛上，国家金融管理部门将作“科技创新与资本市场高质量发展”主题演讲，在一定程度上引导了资金的投资偏好。产业层面上，半导体行业已于2023年中迎来复苏周期，但板块指数却在持续下跌，这意味着板块内部的上涨动能在持续积累，资金的投资倾向随之增强。

　　整体来看，市场缩量回调的格局仍未改善，风险偏好的修复可能还需要一段过程。展望后市，从全市场维度上看，上证指数已接近3月以来的低点，建议关注反弹行情出现的可能。从板块维度上看，出口链行情从5月开始走弱，但强劲的出口数据有望缓解负面情绪，相关品种仍然值得持续关注。同时，尽管大盘红利品种在短期内有所回调，但在“新国九条”的长期指导下仍是理想的底仓选择。此外，芯片、AI产业链时常有阶段性行情出现，可适当配置以增强组合的收益弹性。

　　风险提示

　　货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

　　流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。

　　财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。