天风证券-锦欣生殖-1951.HK-内核增长强劲，外延持续拓展-220907

　　整体业绩符合预期，经营实力进一步提升

　　公司发布2022年中报，2022H1实现收入11.38亿元，同比增长32.5%；归母净利润1.90亿元，同比增长22.2%；经调整净利润2.61亿元，增长17.9%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2022年H1大中华区收入9.00亿元，净利润2.58亿元，美国收入2.38亿元，净利润0.05亿元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）整体业绩符合预期。

　　妇儿板块延伸生育全周期发展，疫情致短期业绩承压

　　1）成都：收入7.02亿元，同比增长71.3%。其中，2021年11月起收购的妇儿板块在2022年H1实现收入2.81亿元。2022年H1西囡医院收入（含ARS及管理服务费）为4.21亿元，同比增长2.7%，其中ARS收入3.55亿元，同比下降5.1%，主要受特需周期减少及成都2022年4月疫情防控措施影响。管理服务费0.66亿元，同比增长83.5%。2）深圳：受疫情封控四周影响，收入1.66亿元，同比下降19.9%。2022年8月起公司对深圳中山医院控制权提升至99.90%。3）美国：收入2.38亿元，同比增长9.3%，主要由于美国疫情缓解导致IVF周期增加，其中，管理服务收入2.00亿元，同比下降0.09%，辅助医疗服务收入0.38亿元，同比增长117.7%。4）武汉：受21年11月以来ARS业务中断影响，2022H1收入0.07亿元，同比下降73.7%。5）中国香港：Jinxin Women集团收入0.26亿元。

　　协同深化，全球服务半径不断扩大

　　1）成都：辅助生殖和妇儿业务协同效应持续放大。2022年H1西囡医院接受ARS治疗并成功怀孕的患者转化至锦欣妇女儿童医院产科建卡的患者数量同比增长125%；锦欣妇女儿童医院不育科转化至西囡医院进行试管婴儿的初诊患者数量同比增长108%。2）云南：2022年7月公司对九洲医院和和万家医院的控制权增至约96.50%。目前两家医院在云南的市场份额排名第二，民营排名第一，计划在2022年下半年对九洲医院进行装修，优化服务环境和扩大产能。3）美国：2022年8月，HRCFertility自建的圣地亚哥诊所正式运行。当前HRCMedical在美国西部的洛杉矶和圣地亚哥拥有4家核心诊所及6家卫星诊所，进一步扩大了HRCMedical在美国西部的市场影响力。4）深圳：公司2022年2月收购了一处深圳新物业，新物业将于2022年第三季竣工，预计将于2024年初正式投入运营。新物业面积是现有物业的5倍，有望推动深圳中山医院进一步扩大服务范围，扩大特需服务，提供涵盖ARS服务、妇科，男科，免疫等生殖多元化服务。

　　毛利率保持稳定，费用率基本持平

　　2022H1公司毛利4.64亿元，同比增长1.01亿元，毛利率为40.79%，同比稍降1.48pct，主要由于1）武汉锦欣医院因ARS业务暂时中断产生一次性亏损和2）锦欣妇女儿童医院利润率略低于公司现有业务。净利率为16.48%，同比下降2.44pct。销售费用率4.72%，同比增长1.68pct，行政费用率16.48%，同比下降0.35pct，财务费用率2.90%，同比增长1.87pct。

　　盈利预测

　　公司已完成在西南、华南、华中、美国及老挝地区的布局，内生外延双轮驱动下，考虑到全球疫情逐步得以控制，我们预测公司2022-2024年营业收入分别为23.41、31.10、37.41亿元，同比增长分别为27.32%、32.86%、20.28%；归属于上市公司股东的净利润分别为4.33、5.60、7.12亿元，同比增长分别为22.39%、29.47%、27.11%，当前股价对应PE分别为24.2/18.7/14.7倍。由于辅助生殖行业壁垒较高，公司市场地位领先并具有良好的增长潜力，维持“增持”评级。

　　风险提示：并购进度不及预期；新冠疫情影响海外业务；政策风险