德邦证券-山西汾酒-600809-业绩符合预期，中高档产品环比提速-241101

　　事件：公司发布2024年第三季度季报，2024Q1-Q3实现营业收入313.58亿元，同比增长17.25%；实现归母净利润113.50亿元，同比增长20.34%；实现扣非归母净利润113.52亿元，同比增长20.41%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】根据计算，2024Q3实现营业收入86.11亿元，同比增长11.35%；实现归母净利润29.40亿元，同比增长10.36%；实现扣非归母净利润29.42亿元，同比增长10.27%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　腰部产品增速较快，省外增速放缓。24Q3公司实现营业收入86.11亿元，同比增长11.35%。1）分产品看，中高价位酒类/其他酒类分别实现营业收入61.88/24.05亿元，同比增长6.74%/25.62%，其他酒类增速仍快于中高价位白酒。2）分销售渠道看，24Q3公司代理渠道/电商平台渠道/直销（含团购）分别实现营业收入82.88/2.54/0.51亿元，分别同比+16.37%/-46.04%/-57.04%，电商和直销渠道下滑幅度较大，单看代理渠道仍有不错增长。3）按地区看，省内市场/省外市场分别实现营业收入35.06/50.87亿元，同比增长12.12%/10.95%，省内稳健增长，省外增速有所放缓。

　　毛利率和净利率小幅下降，合同负债略有减少。24Q3公司毛利率为74.29%，同比降低0.75pct，预计与价格较低产品增速较高有关。销售费用率同比降低0.07pct，管理费用率同比提升0.61pct。综合影响下，归母净利率同比下降0.31pct至34.14%。

　　投资建议：预计24-26年公司营业收入为370.6/415.1/469.0亿元，同比增速为16.1%/12.0%/13.0%，归母净利润为123.4/138.7/159.6亿元，同比增速为18.2%/12.4%/15.0%，维持“增持”评级。

　　风险提示：宏观经济恢复不及预期，行业竞争加剧，新品推广不及预期