中信证券-泛亚微透-688386-2023年三季报点评：业绩符合预期，气凝胶、CMD业务逐步放量-231228

　　2023年前三季度公司实现营收2.89亿元，同比+17.52%；归母净利润0.59亿元，同比+37.46%，业绩符合预期，公司气凝胶、CMD产品开始放量，贡献主要增量。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司以ePTFE膜、SiO2气凝胶为技术，不断向多领域拓展，打造成为多产品矩阵的平台型新材料公司，未来多领域产品放量可期。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）考虑到制造业景气度恢复不及预期，公司下游需求受到影响，我们调整公司2023/24年EPS预测至1.18/1.69元（原预测为1.85/2.42元），并新增2025年EPS预测为2.21元。参考可比公司估值，我们给予2024年26倍PE，调整公司目标价为44元（原目标价65元），维持“买入”评级。

　　▍事项：公司发布2023年三季报，对此我们点评如下：

　　▍业绩符合预期，气凝胶、CMD产品开始放量。2023年前三季度公司实现营收2.89亿元，同比+17.52%；归母净利润0.59亿元，同比+37.46%；扣非归母净利润0.46亿元，同比+21.87%。其中，2023Q3实现营收1.13亿元，同比+13.46%，环比+14.39%；归母净利润0.19亿元，同比+14.88%，环比-33.97%；扣非归母净利润0.19亿元，同比+18.12%，环比+15.30%。今年以来，公司CMD、气凝胶业务开始放量，公司2023年上半年气凝胶和CMD产品分别实现收入2,862/1,833万元，同比+490%/+173%，同比大幅增加，贡献主要业绩增量；2023年二季度，公司以闲置实物资产对外投资产生资产处置损益，二季度有1,233万元非经常性损益，因此归母净利润增速快于营收增速。

　　▍毛利率维持稳定，费用率控制良好。2023年前三季度公司整体毛利率45.33%，同比-0.19pct。其中，2023Q3公司毛利率为45.01%，同比+0.32pct，环比0.55pct，期间费用率为20.84%，同比-3.49pcts，环比-2.87pcts。其中：销售费用率为3.95%，同比+0.76pct，环比-0.44pct；管理费用率为11.07%，同比4.50pcts，环比-2.43pcts；研发费用率为4.46%，同比-0.03pct，环比-0.45pct；财务费用率为1.36%，同比+0.28pct，环比+0.44pct。随着新产品的开拓，公司销售费用率有所上升，研发费用率维持高位；管理费用率受到去年高基数的影响，今年同比下降；期间费用率整体控制良好，同比有所回落。

　　▍气凝胶产品量产出货，下游需求良好。SiO2气凝胶是一种体积密度和导热系数都非常低的微观多孔材料，公司的气凝胶采用超临界技术以及玻纤方案的气凝胶毡骨架，耐高温性能突出，成本更具优势，公司的气凝胶产品主要用于新能源车动力电池包等领域。目前，公司的气凝胶项目已建成达到预定可使用状态，新产能投放也为大音军用气凝胶订单提供支撑。气凝胶板块有望成为重要业绩拉动点。

　　▍CMD车灯进展良好，电池安全需求有望打开。CMD在车灯领域继续维持高增长，公司创新的CMD方案被31家车灯厂和16家主机厂采用。同时CMD不仅应用于车灯，还可应用于动力电池包中，解决电池包内冷热交替带来的凝露问题。电池包凝露问题会导致短路、绝缘降低、金属接触腐蚀等问题，最终带来严重安全隐患，亟需解决，我们认为，随着新能源车对安全性要求的不断提升，公司产品的需求有望持续提升，公司CMD产品需求有望继续增长。

　　▍公司利基市场模式值得期待。公司是国内少有的基于ePTFE膜做利基市场的公司，对标美国巨头戈尔。公司所处行业细分市场众多，单个市场容量较小，毛利率高，属于利基市场。公司瞄准汽车、新能源、消费电子、军工、医疗等行业积极布局产品研发，开拓众多利基市场，储备项目丰富，微透产品、气凝胶、CMD、TRT等多品种已经开始贡献业绩，明年有望继续贡献业绩增量。

　　▍风险因素：公司气凝胶产能爬坡不及预期；公司电池相关项目推进不及预期；新能源汽车需求不及预期；新产品研发进度不及预期。

　　▍盈利预测、估值与评级：公司以ePTFE膜、SiO2气凝胶为技术，不断向多领域拓展，打造成为多产品矩阵的平台型新材料公司，未来多领域产品放量可期。2023年，公司气凝胶、CMD等新产品显著增长，但2023年制造业景气度恢复不及预期，公司ePTFE等产品下游需求受到影响，增长不及此前预期，因此我们调整公司2023/24年EPS预测至1.18/1.69元（原预测为1.85/2.42元），并新增2025年EPS预测为2.21元。选取赛伍技术、松井股份、凌玮科技（新增，2023年上市）为可比公司，可比公司2024年平均PE为26倍（基于wind一致预期）。参考可比公司估值，我们给予公司2024年PE 26倍的目标估值，调整公司目标价为44元（原目标价65元），维持“买入”评级。