东海证券-国内观察：2024年4月金融数据，社融数据为何转负？-240512

　　事件：5月11日，央行发布2024年4月金融数据。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】4月M2同比7.2%，前值8.3%，M1同比1.4%，前值1.1%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）新增人民币贷款7300亿元，同比多增112亿元。社会融资规模减少1987亿元，同比多减1.4万亿元。社融存量增速为8.3%，前值8.7%。

　　核心观点：单月社融为2005年10月以来首次负增长，M1增速转负，M2也降至历史低位，与PMI、进出口以及4月以来的高频数据有明显的背离和偏差。内需虽然仍然不足，但也并未像金融数据表观上反映的这么差。从中短期的来看，“挤水分”影响具有一定的持续性，年内需要更理性看待金融数据。不过，货币增速回落进一步显现出调整利率的必要性。后续关注房地产新一轮限购政策放开后的效果以及是否会有进一步的增量政策；另外一点是财政发力的节奏，从发改委此前的表述以及政治局会议的提法来看，项目筛选后政府债券发行节奏可能会加快，配套的降准可能即将而至。此外，从更长期来看，未来可能需要淡化信贷总量的增速，匹配一季度货币政策执行报告中指出的“信贷增长与经济高质量发展的关系”，更多强调满足有效融资需求的效率。

　　表内“挤水分”影响贷款增速。1）统计局对金融业增加值季度核算方法调整。由主要参考存贷款余额同比增速进行推算，调整为主要参考银行利润指标。往后看，存贷款冲量的虚增部分可能会减少，或主要体现在增量上，这一影响从同比的角度来看至少会持续到今年年末。2）手工补息的整改。此前手工补息被用作高息揽储，可能存在低贷高存的现象，或在一定程度上造成资金空转，也不利于存款利率调降的效果传导。前期违规的存贷款违规的增量可能会被纠正，从环比的角度来看，可能会对近几个月的金融数据形成扰动。

　　除信贷外，政府债、企业债以及非标融资同步走弱，使社融波动加大。

　　1）政府债发行节奏偏慢影响社融，但后续仍可期待。今年4月新增地方政府专项债发行833亿元，去年同期为2648亿元；从累计来看，今年前4月累计发行7224亿元，完成进度18.52%，去年同期累计发行16216亿元，完成进度41.05%。发行错位对社融的影响较大。另外社融口径下4月政府债券融资净减少984亿元，较3月的增加4626亿元大幅减少。政治局会议提出，“要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度”，此前发改委也表示已联合财政部完成地方政府专项债项目筛选工作。往后看，专项债发行有望提速，特别国债发行可能会加快落地，预计全年对社融的支撑力度逐步加强。

　　2）城投化债影响企业债净融资。从Wind口径来看，城投债4月净融资额-1079亿元，较3月的-271亿元明显回落，或是影响4月社融口径下企业债券融资回落的主要原因。

　　3）非标融资略超季节性的减少。历年来看，非标融资4月往往呈现出季节性减少，但净减少4486亿元超季节性，主要拖累来自于未贴现银行承兑汇票，委托贷款及信托贷款相对稳定。主因方面可能是表内票据融资短期高增，对新增未贴现银行承兑汇票有一定替代作用。

　　信贷结构上，支撑主要来自于企业票据融资。企业贷款方面，略强于去年，主要支撑来自于票据融资（+8381亿元），中长期贷款（+4100亿元）上绝对值不高，也弱于去年，可能受政府发力放缓下的配套融资需求回落影响。居民短贷（-3518亿元）及中长期贷款（-1666亿元）均减少。假期服务消费的走强，可能并不代表整体消费的走强；中长期贷款再次负增，反映4月地产销售层面仍弱，与30城销售数据相印证，新一轮限购政策放开的效果尚需时日。

　　M2增速降至历史低位，M1增速重回负增长。M2回落可能主因社融、贷款回落下，存款派生的减少，此外理财规模的增长（不体现在M2中），以及手工补息的整改亦或有影响。M1增速再次收缩，实体经济活力仍处低位，这也反映出仍需政策加力。

　　风险提示：稳增长政策落地不及预期；房地产、地方政府债务风险处置不及预期。