华安证券-青岛啤酒-600600-23年报点评：高端化加速，盈利性提升-240327

　　主要观点：

　　公司发布2023年年报：

　　23Q4：收入29.6亿（-3.4%），归母净利润-6.4亿（-15.0%）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

　　23年：收入339.4亿（+5.5%），归母净利润42.7亿（+15.0%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　基本符合市场预期。

　　同时公司23年分红总额27.3亿，分红率64%。

　　高端化持续加速

　　量价拆分：23年销量801万吨，同比-0.8%，吨价4172元/吨，同比+6.2%；Q4量/价同比分别-10.1/+7.5%。

　　高端化：23年中高端以上销量324万吨，同比+10.5%，占比40.5%；Q4中高端以上量+6.4%。

　　主品牌增长高于整体

　　青岛主品牌：23年收入232.6亿，同比+8.6%，销量456万吨，同比+2.7%，吨价5102元/吨，同比+5.8%；Q4量-3.5%。

　　其它品牌：23年收入101.4亿，同比-1.3%，销量345万吨，同比5.0%，吨价2213元/吨，同比+3.9%；Q4销量-20.6%。

　　盈利性提升

　　高端化对冲成本上涨：虽然吨成本Q4/23A同比+4.3/+3.3%，但毛利率Q4/23A +2.2/1.8pct至27.5%/38.7%；其中主品牌毛利率44.5%，同比+0.7pct，其它品牌毛利率24.7%，同比+2.5pct。

　　归母净利率12.6%，同比+1.0pct。销售费率+0.8pct，管理费率0.1pct，研发费率+0.1pct。Q4由于短期事件影响公司增加品牌投入和经销商补贴，导致销售费率上涨较多。

　　投资建议：24年结构升级+成本下降双红利，维持“买入”

　　我们的观点：

　　Q4销量、收入仅占全年不到1成，影响较小，更应该关注的是吨价持续增长所带来的盈利性提升。24年公司销量增速预计逐季改善，同时结构提升持续；大麦成本有望实现高单位数下降，24H2起集中兑现，铝罐成本亦下行。公司品牌调性较高，专注产品品质，经典系列销量超200万吨稳定放量，长期结构持续优化。

　　盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营业总收入361/386/410亿元，同比+6.5%/+6.7%/+6.3%；实现归母净利润52/62/73亿元，同比+21.8%/ +18.9%/ +18.5%；当前股价对应PE分别为22/19/16倍，估值处近5年较低水平，维持“买入”评级。

　　风险提示：

　　需求不及预期，市场竞争加剧，原材料成本超预期上涨。