海通国际-爱尔眼科-300015-2023年报、2024一季报点评：23年恢复高增长，看好未来稳健增长-240507

　　公告：爱尔眼科发布2023年年度报告和2024年一季度报告

　　点评：

　　2023年业绩恢复高增长，2024年一季度利润率继续提升。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2023年，公司营业收入203.67亿元（+26.43%），毛利率50.79%（+0.33pt），归母净利润33.59亿元（+33.07%），扣非净利润为35.14亿元（+20.39%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2024年一季度，营业收入51.96亿元（+3.50%），毛利率48.29%（+0.80pt），归母净利润8.99亿元（+15.16%），扣非净利润为8.43亿元（+12.04%）。

　　“1+8+N”战略布局稳步落地，国际化战略持续推进。“1+8+N”战略正稳步推进，长沙、上海、广州、成都、重庆等眼科中心已运营，武汉、沈阳正在推进建设中，北京、深圳已开始筹备；通过新建或收购完善了省区的区域医疗网络布局；眼视光门诊部（诊所）的投资进一步加强。截止报告期，公司境内医院256家，门诊部183家。同时境外布局持续推进，增至131家眼科中心及诊所，逐渐形成覆盖全球的医疗服务网络。

　　屈光视光项目保持高速增长，白内障综合眼病疫后需求积压释放。2023年，公司实现门诊量1510.64万人次，同比增长34.26%；手术量118.37万例，同比增长35.95%。分业务板块：

　　（1）公司2023年屈光项目个性化术式占比增加，同时加强基层医院屈光科室的建设，营业收入74.31亿元（+17.27%），毛利率57.40%（+0.58pct）。

　　（2）国家近视防控战略推动和公司5P体系推广，视光业务实现显著增长，营业收入49.60亿元（+31.25%），毛利率57.05%（+0.61pct）。

　　（3）随着老龄化和品牌效益的影响，同时，部分老年患者因外部环境延迟，白内障项目实现快速增长，营业收入33.27亿元（+55.24%），毛利率37.97%（+2.63pct）。

　　（4）眼前段项目：营业收入17.91亿元（+33.74%），毛利率45.68%（+1.22pct）。

　　（5）眼后段项目：营业收入13.86亿元（+31.31%），毛利率34.67%（+1.06pct）。

　　科技创新提升成果转化，同步国际技术发展。公司继续坚持“创新驱动，科技爱尔”发展战略，加强科研创新平台建设，提升科研成果转化能力。报告期内，公司新增获批4个重点平台；同时与东北大学、山西医科大学、大连医科大学签署战略合作协议；公司共获批纵向项目69项，其中国家级项目2项、省级项目53项、市区级项目14项，横向项目立项81项（含GCP项目）；公司专家发表SCI/Medline期刊收录论文107篇，中文核心期刊/统计源期刊论文42篇，主编或参编行业专著14本，主编或参编行业共识/指南22部。

　　盈利预测与投资建议：我们认为，眼科市场需求较为旺盛，随着公司升级区域龙头医院的逐渐推进，公司新十年发展趋势继续向好，长期竞争力与护城河不断增强。我们预计，公司2024-2026年收入为239.07、288.37、345.52亿元（原2024-25预测为259.63、321.20亿元），同比增长17.4%、20.6%、19.8%，归母净利润为41.24、49.88、60.91亿元（原2024-25预测为45.25、57.70亿元），同比增长22.8%、21.0%、22.1%。我们采用DCF方法进行估值，在永续增长率为2.2%、WACC取值9.6%的假设下，根据敏感性分析，我们测算公司合理市值1925亿元，对应每股目标价20.64元/股（-35%，WACC从原来的7.9%提高到9.6%），对应2024年PE倍数为47倍。根据主营业务、医疗服务业务的可比性，选取华厦眼科、普瑞眼科、通策医疗作为可比公司，根据Wind一致预测，可比公司2024年平均PE倍数为30倍。我们认为，考虑公司内生+外延的确定性增长，公司医疗网络优势不断凸显，作为民营眼科龙头企业竞争力不断增强，给予“优于大市”评级。

　　风险提示：医疗行业支出增速下滑；医疗事故风险；市场竞争加剧；并购基金医院延迟注入的风险；医保政策收紧风险。