光大证券-妙可蓝多-600882-2023年年报点评：23Q4净利率同比改善，关注资产注入进展-240325

　　事件：妙可蓝多发布2023年年报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】23年实现营业收入40.5亿元，同比-16.2%；归母净利润0.6亿元，同比-53.1%；扣非归母净利润0.1亿元，同比-89.3%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）其中，23Q4实现营业收入9.7亿元，同比-2.6%；归母净利润0.3亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润0.1亿元，同比扭亏为盈。

　　即食营养和餐桌奶酪23H2收入降幅收窄，产品上新加快有望助力C端奶酪恢复。

　　1）分产品看，2023年公司奶酪/液态奶/贸易产品分别实现收入31.37/5.67/3.34亿元，同比-18.91%/-5.44%/-4.32%；其中即食营养和家庭餐桌系列受消费疲软影响，23年收入分别下滑23.93%/36.10%，但23H2降幅较23H1有所收窄。即食营养系列主要受低温奶酪棒拖累，23年常温奶酪棒受益于渠道拓展和场景破圈实现逆势上涨。餐饮供应系列凭借公司供应链优势以及餐饮消费场景复苏，23年收入同比增长7.61%。公司当前的产品规划紧密围绕扩大消费群体和做大刚需消费场景进行。例如，常温奶酪棒进入量贩系统，借助渠道的快速扩张增加消费群体的触达；推出含奶酪的预制食品如黑金牛肉卷、冷冻欧包等，增加早午餐等消费场景。此外，公司于2023年12月上新3款奶酪零食：四重奶酪玉米脆片、小乳酪三角和奶酪布丁，丰富了产品矩阵，预计将在24年贡献一定收入增量。

　　2）分地区看，2023年公司在北区/中区/南区的营收同比-23.79%/-9.59% /-11.73%。渠道建设方面，截至2023年末，公司共有经销商5036家，覆盖零售销售终端80万个；其中23Q4经销商数较23Q3末净增加182家。

　　费用缩减抵销毛利率压力，23Q4净利率同比改善。

　　1）23年/23Q4公司毛利率分别为29.24%/24.97%，同比-4.92/-8.3pcts，主要受奶酪原材料价格上涨，以及汇率波动的影响。2）23年/23Q4公司销售费用率分别为23.18%/21.12%，同比-2.06/-9.86pcts，主要系公司广告促销费用和仓储物流支出减少。3）23年/23Q4管理费用率分别为3.66%/-2.57%，同比-1.38/-2.07pcts，主要系股权激励费用、咨询服务费等减少。4）综合来看，23年/23Q4公司销售净利率达到1.97%/3.04%，同比-1.62/+2.61pcts。

　　大股东持续增持，奶酪资产注入在即。

　　2023年9月1日至2024年3月1日，控股股东蒙牛累计增持公司689.73万股，占总股本的1.34%，增持金额为1.25亿元。增持完成后蒙牛持股比例为36.51%，体现了控股股东对公司未来持续发展的信心和长期投资价值的认可，有利于提振投资者信心。2023年5月，控股股东蒙牛推迟将奶酪业务注入妙可蓝多，即2024年7月9日前完成，资产注入完成后有利于避免其同业竞争，也有利于增厚妙可蓝多业绩，建议关注进展。

　　盈利预测、估值与评级：考虑到终端消费力的恢复仍有不确定性，下调公司24-25年归母净利润预测至1.69/2.31亿元（较前期下调5%/16%），引入26年归母净利润预测为2.89亿元，当前股价对应2024-26年PE分别为40x/29x/24x。考虑到公司C端奶酪龙头地位依然稳固，奶酪行业增长空间较大，我们维持“增持”评级。

　　风险提示：产能释放不及预期；新品增长低于预期；原材料价格上涨；食品安全。